COVID-19 giúp châu Á thu hút đầu tư?

Năm 2020, lượng đầu tư quốc tế giảm mạnh, giảm gần 35% trên thế giới, ngoại trừ ở châu Á, nơi đón nhận hơn một nửa lượng đầu tư quốc tế. Châu Á cũng đã trở thành khu vực đứng đầu về xuất khẩu đầu tư toàn cầu, do các quốc gia như Trung Quốc, Nhật Bản, Hàn Quốc và Singapore thúc đẩy. Xu hướng này vẫn tiếp tục vào năm 2021.

Phân tích các khoản đầu tư trực tiếp ra nước ngoài là một công việc khó khăn vì các dòng chảy đầu tư quan sát được có thể che giấu những thực tế rất khác. Điều quan trọng là phải xác định những nước tiếp nhận đầu tư cuối cùng, thường đi qua các nước trung chuyển, hay các trung tâm tài chính ở Singapore và Hong Kong. Cũng cần phân biệt giữa một bên là “đầu tư lĩnh vực xanh” dẫn đến việc tạo ra các cơ sở hạ tầng mới (nhà máy hoặc văn phòng) và một bên là các hoạt động sáp nhập và mua lại, các chuyển giao tài chính nội bộ trong các công ty đa quốc gia hay các hoạt động thanh lý các công ty Holdings (công ty nắm giữ các cổ phần hoặc tổng công ty) có thể dẫn đến sự thoái vốn rất lớn. Một sự thay đổi đơn thuần về thuế, chẳng hạn việc chấm dứt các đặc quyền thuế gắn với việc tái đầu tư cổ tức ra nước ngoài của các công ty đa quốc gia vào năm 2018 ở Mỹ, đã gây ra sự sụt giảm mang tính cơ cấu (hơn 60%) các khoản đầu tư trực tiếp của các công ty Mỹ trên thế giới.

Năm 2020 là năm đặc biệt hỗn loạn ở các nước phương Tây. Đặc biệt là ở châu Âu, nơi cùng một lúc xảy ra tình trạng sụt giảm cổ tức ở nước ngoài, các hoạt động tái đầu tư, và các khoản cho vay dài hạn. Kết quả là trong năm 2020, các khoản đầu tư trực tiếp cảu châu Âu trên thế giới  có giá trị ròng chỉ bằng 1/10 so với năm 2015. Chỉ châu Á thoát khỏi những biến động hỗn loạn này và duy trì được sự ổn định lớn để đón chào các khoản đầu tư nước ngoài hặc để phát triển các khoản đầu tư của mình.

Châu Á điểm đến đầu tiên của các dòng vốn đầu tư quốc tế

Sự sụp đổ của các khoản đầu tư của châu Âu và sự sụt giảm các khoản đầu tư của Mỹ đã đương nhiên đưa châu Á trở thành trung tâm của các dòng vốn quốc tế, bao gồm cả dòng vốn vào và ra.

Tác động của đại dịch COVID-19 không đồng nhất trên toàn châu Á. Các quốc gia Đông Nam Á đã ghi nhận mức giảm 25% dòng vốn vào, được bù đắp bởi sự gia tăng 6% của dòng vốn đổ vào Trung Quốc và 27% vào Ấn Độ, quốc gia đang trải qua một năm 2020 rất sôi động trong lĩnh vực mua bán và sáp nhập. Mặt khác, dòng vốn đầu tư trực tiếp của Trung Quốc cũng tăng cao do các hoạt động chuyển vốn đáng kể từ các công ty đa quốc gia Trung Quốc sang các chi nhánh của họ ở Hong Kong trong khuôn khổ các hoạt động nhằm củng cố các công ty Holdings.

Sự tiếp tục gia tăng các đầu tư trực tiếp vào Trung Quốc có thể gây bất ngờ. Đại dịch COVID-19 đã thúc đẩy mạnh mẽ việc giảm sự phụ thuộc vào sản phẩm “Made in China”. Điều này không chỉ là mối quan tâm của Mỹ, àm còn là của nhiều công ty đa quốc gia khác nhau ở châu Âu, Nhật Bản (với sự hỗ trợ công khai của chính phủ), Hàn Quốc hoặc Đài Loan. Nhưng trào lưu di chuyển các cơ sở sản xuất này phần lớn được bù đắp bởi sức hấp dẫn mạnh mẽ của thị trường Trung Quốc trong các lĩnh vực dịch vụ và công nghệ cao, cũng như nhờ việc nới lỏng chính sách chào đón đầu tư nước ngoài mà Trung Quốc đã thực hiện từ 2 năm nay.

Về loại hình đầu tư, năm 2020 là một năm thành công ở châu Á trong lĩnh vực mua bán và sáp nhập, với mức tăng 40% về giá trị, chủ yếu trong lĩnh vực công nghệ thông tin, tài chính và hàng tiêu dùng. Sự gia tăng mạnh mẽ này trái ngược với sự sụt giảm 1/3 các thông báo về các dự án “cánh đồng xanh” và những hoạt động tài trợ dự án, đặc biệt là do sự sụp đổ của các dự án năng lượng.

Những triển vọng cho năm 2021 vẫn tốt đẹp

Năm 2020, UNCTAD đã rất bi quan về các dòng vốn đầu tư trực tiếp nói chung, dự kiến sẽ giảm thêm vào năm 2021. Dự báo gần đây của cơ quan này vào tháng 6 vừa rồi lạc quan hơn khi kỳ vọng một mức tăng đầu tư toàn cầu từ 10% đến 15% vào năm 2021, sẽ tăng mạnh hơn một chút ở Mỹ và châu Âu (tăng từ 15% đến 20%) sau khi suy giảm rất rõ rệt vào năm 2020. Châu Á sẽ tiếp tục đón nhận nhiều khoản đầu tư hơn, với mức tăng khoảng 5% đến 10%, phù hợp với sự phục hồi của GDP trong khu vực.

Khu vực đầu tư châu Á có thể tiến triển hơn

Theo các dữ liệu chưa được xử lý, một nửa các khoản đầu tư quốc tế do các nước châu Á khởi xướng đổ về châu Á, trong khi 23 các khoản đầu tư của châu Âu đổ về châu Âu. Nhưng nếu chúng ta tính đến điểm đến cuối cùng của các khoản đầu tư bằng cách xóa bỏ vai trò của các quốc gia trung chuyển các dòng tài chính, thì thị phần của khu vực giảm đi rõ rệt và sự chênh lệch với châu Âu cũng giảm bớt.

Châu Á vẫn là điểm đến cuối cùng ít quan trọng nhất trong các hoạt động đầu tư ra nước ngàoi của các nước châu Á. Điều này được giải thích là do tầm quan trọng của hoạt động mua bán và sáp nhập hoặc đầu tư cổ phần ở các nước phương Tây, vốn là mục tiêu của các công ty đa quốc gia và quỹ tài sản có chủ quyền châu Á.

Các nước Đông Nam Á là những nước đầu tư trong khu vực nhiều nhất. Chẳng hạn, năm 2020 Singapore chiếm 40% vốn đầu tư nước ngoài vào Việt Nam và 25% vào Indonesia. Chúng ta hãy lấy trường hợp của Trung Quốc để phân tích chi tiết hơn về động lực đầu tư ra nước ngoài của các nước châu Á.

Trung Quốc đầu tư ít hơn cho thế giới và tập trung vào châu Âu và châu Á

Trên toàn cầu, các khoản đầu tư của Trung Quốc vào phần còn lại của thế giới đạt đỉnh vào năm 2017 với hơn 170 tỷ USD, sau đó, giảm mạnh do các quy định chặt chẽ hơn của Chính phủ Trung Quốc và sự do dự ngày càng tăng của các nước tiếp nhận đầu tư, đặc biệt ở Bắc Mỹ.

Kể từ năm 2005, Trung Quốc ưu tiên phân bổ các khoản đầu tư cho châu Á và châu Âu (mỗi khu vực chiếm 30% tổng vốn FDI ra nước ngoài của Trung Quốc), trong khi đó Bắc Mỹ chỉ chiếm dưới 20%. Sự tập trung này của Trung Quốc vào châu Âu và châu Á gia tăng trong những năm gần đây. Nhưng cũng cần lưu ý tầm quan trọng ngày càng tăng của Mỹ Latinh trong các lựa chọn đầu tư của các công ty đa quốc gia Trung Quốc. Việc thắt chặt chính sách tiếp nhận đầu tư của châu Âu đối với Trung Quốc gần đây vẫn chưa gây ra tác động đáng kế đến lựa chọn điểm đến châu Âu của Trung Quốc.

Phân tích các hoạt động đầu tư của Trung Quốc trên thế giới kể từ năm 2005 cho thấy tỷ trọng đầu tư đáng kể vào cặp đôi kim loại và năng lượng, chiếm gần 50% tổng số lĩnh vực được chọn đầu tư. Sau đó đến vận tải và bất động sản, mỗi ngành chiếm 11%, và 4 lĩnh vực khác chiếm khoảng 5% là tài chính, công nghệ, nông nghiệp và văn hóa (trò chơi, điện ảnh, thể thao).

Đại dịch COVID-19 và những căng thẳng thương mại giữa Trung Quốc và phương Tây đã làm thay đổi sự phân bố này. Tỷ trọng đầu tư và năng lượng và kim loại vẫn khá ổn định, tỷ trọng đầu tư vào giao thông tăng (tăng 15% các khoản đầu tư vào năm 2020 và 2021, đặc biệt trong ngành ô tô và hàng không). Đầu tư trong lĩnh vực bất động sản, tài chính và nông nghiệp giảm rất mạnh (từ 23% trước đây xuống còn 9% kể từ năm 2020) để chuyển sang các lĩnh vực công nghệ và văn hóa.

Trường hợp của hai gã khổng lồ kỹ thuật số Trung Quốc, Tencent và Alibaba là minh chứng cho sự đa dạng các chiến lược của Trung Quốc. Tencent bắt đầu đầu tư trên toàn cầu vào năm 2011. Các khoản đầu tư của tập đoàn này, lên tới 30 tỷ USD, chủ yếu tập trung vào các lĩnh vực giải trí, đặc biệt vào các trò chơi điện tử, phim ảnh và âm nhạc. Thương vụ nổi bật nhất trong lĩnh vực trò chơi điện tử là việc mua lại chương trình Supercell của Phần Lan vào năm 2016, với giá 8,6 tỷ USD. Tencent đầu tư rất ít vào châu Á, vốn chỉ chiếm 12% các khoản đầu tư toàn cầu của công ty này. Ngược lại, tập đoàn này có sự hiện diện mạnh mẽ ở châu Âu, nơi tập trung 2/3 đầu tư quốc tế của họ, một chiến lược mà cuộc khủng hoảng y tế đã không làm thay đổi về cơ bản. Chính sách mới của Trung Quốc phản đối trò chơi điện tử mới chính là nguy cơ kiềm chế những tham vọng của Tencent ở Trung Quốc cũng như trên thị trường quốc tế.

Alibaba đã đầu tư ra nước ngoài từ năm 2013. Các khoản đầu tư của họ nhiều hơn của Tencent. Những lĩnh vực mà Alibaba quan tâm trước hết tập trung vào lĩnh vực kinh doanh cốt lõi là thương mại điện tử và công nghệ, với sự đa dạng hóa trong lĩnh vực tài chính, bất động sản và phân phối. Không giống như Tencent, 3/4 vốn đầu tư của Alibaba nằm ở châu Á, nhất là ở Ấn Độ, Pakistan và Đông Nam Á. Xu hướng này cũng không bị cuộc khủng hoảng y tế COVID-19 tác động.

Đại dịch COVID-19 củng cố vị thế đặc biệt của châu Á trong thế giới đang phát triển

Chúng ta hãy quay trở lại với một phân tích toàn diện hơn về những thách thức liên quan đến đầu tư quốc tế: cuộc khủng hoảng y tế gây ra hai tác động chính. Nó củng cố vị trí trung tâm của châu Á ở cả luoồng vốn vào và ra, giúp khu vực này cóo phương tiện để theo đuổi chiến lược hội nhập của mình. Vị trí trung tâm này của châu Á trái ngược với sự phụ thuộc của các khu vực đang phát triển khác như châu Phi và Mỹ Latinh. Những phát triển gần đây cũng khẳng định châu Á có khả năng trở thành khu vực xuất khẩu ròng đầu tư trực tiếp. Theo truyền thống, đó là trường hợp của Nhật Bản, Hàn Quốc và giờ đây cũng là trường hợp cảu Trung Quốc và của Thái Lan ở Đông Nam Á.

Ở cấp độ khu vực, các nước châu Á vẫn duy trì tương đối nhiều rào cản đối với các hoạt động đầu tư nước ngoài. Tuy nhiên, các hiệp định thương mại đa phương đã được ký kết mới đây sẽ dẫn đến việc giảm dần các rào cản này. Điều này sẽ góp phần vào sự trỗi dậy của khu vực trong các chiến lược đầut ư của các công ty đa quốc gia châu Á.

Nguồn: www.asialyst.com – 19/09/2021

TLTKĐB – 04/10/2021

Tương lai của ESG và phát triển bền vững

Đại dịch COVID-19 có tiềm năng tác động đến ESG [Environmental, Social, and Governace – Tiêu chuẩn môi trường, xã hội và quản trị] và các sáng kiến của nhà đầu tư chủ động vì phát triển bền vững và đến việc hoạch định chiến lược dài hạn của doanh nghiệp.

Một số dữ liệu quan trọng nhất mà người ta đã và đang nhìn vào để đánh giá tác động và thời điểm của một đợt đại dịch COVID-19 là khí thải của Trung Quốc cụ thể là khí dioxit nito.

Trước tình hình bùng phát ban đầu của COVID-19 tại Vũ Hán, Trung Quốc đã thực hiện một cuộc phong tỏa quy mô lớn – và toàn bộ các ngành chế tạo Trung Quốc gần như ngừng trệ cả, khí thải của Trung Quốc cũng vậy.

Tôi đề cập đến chủ đề này bởi vì nhu cầu của giới đầu tư chủ động ESG đã đột ngột tăng lên. Năm 2018, đã có những mức kỷ lục về nhu cầu của giới đầu tư chủ động, cả ở Hoa Kỳ và trên toàn cầu. Có thể thấy hiện tượng này thể hiện tương ứng trong Hình 1 và Hình 2.

Thêm vào đó, năm 2018, một số lĩnh vực hàng đầu có các nhà đầu tư chủ động đang thúc đẩy các mục tiêu và sáng kiến bao gồm biến đổi khí hậu (19%), phát triển bền vững (13%), các hoạt động môi trường khác (7%) và hoạt động chính trị (19%). Bạn có thể thấy sự phân chia này trong Hình 3. Nếu coi phát triển bền vững là một loại sáng kiến bảo vệ môi trường song hành với vấn đề biến đổi khí hậu và các giải pháp môi trường khác, thì chúng ta thấy rằng 39% – một con số lớn – trên tổng số các giải pháp của nhà đầu tư chủ động được đưa ra vào năm 2018 có liên quan đến môi trường.

Ở đây tôi muốn lưu ý về một vấn đề. Tôi không đưa ra một nhận định giá trị về các giải pháp này. Tôi chỉ muốn chứng minh rằng chúng chiếm một tỷ lệ lớn trong các giải pháp của nhà đầu tư chủ động vào năm 2018 – và rằng nhiều khả năng chúng sẽ ngày càng trở nên phổ biến hơn.

Và các giải pháp loại này sẽ ngày càng trở nên quan trọng trong tài chính.

Nói tóm lại, giới đầu tư chủ động thường là các nhà đầu tư lớn, sử dụng quyền hành cổ đông của mình để thúc đẩy công ty thực hiện những thay đổi cơ bản trong cách mà chúng vận hành.

Và các hoạt động của họ đang trên đà gia tăng. Thực tế, số lượng các công ty chấp nhận hoạt động theo yêu cầu của nhà đầu tư chủ động đã tăng gần 54% từ năm 2013 đến 2018 trên phạm vi toàn cầu. Có thể nhận thấy điều này trong Hình 1.

Nhìn vào nội địa, ở Hoa Kỳ, tình hình cũng hoàn toàn tương tự, và số lượng các công ty Mỹ phải đáp ứng các yêu cầu của nhà đầu tư chủ động đã tăng hơn 50% kể từ năm 2013. Có thể thấy điều này trong Hình 2.

Nhìn về tương lai của tài chính, tôi cho rằng động lực tăng cầu này của giới đầu tư chủ động – và số lượng các công ty chịu tác động – có thể sẽ tiếp tục đà gia tăng.

Bất kỳ sinh viên ngành kinh tế nào cũng biết rằng các công ty thường được hưởng lợi từ những thứ họ không phải trả tiền nhưng cũng có những tổn thất. Những tổn thất này không được giữ lại mà được chuyển cho xã hội, và nói chung được gọi là tác động ngoại biên [externalities: ngoại tác]. Loại này bao gồm bất kỳ tác động môi trường tiêu cực tiềm tàng nào mà hoạt động của một doanh nghiệp có thể gây ra. Nhưng chung cũng có thể bao gồm cả việc tận dụng lực đòn bẩy đối với những tình trạng thiếu hiệu quả về lao động, xã hội hoặc chính trị để nắm bắt cơ hội đầu cơ hòng gặt hái được những lợi ích tài chính ngoại hạng.

Do đó, không có gì ngạc nhiên khi đã óc một động lực thúc đẩy các công ty phải chịu phần trách nhiệm về tác động ngoại biên. Dù sao đây là một trong những điều đầu tiên mà hầu hết sinh viên kinh tế được học.

Nhưng vấn đề là thế này: Việc định giá đầy đủ các tác động ngoại biên đối với hoạt động của công ty có thể làm xói mòn khả năng sinh lợi đối với một số công ty. Và có lẽ đó chỉ mới là bức khởi đầu. Đối với các công ty hoạt động trong lĩnh vực năng lượng mà tôi làm việc, các cơ quan xếp hạng đã bắt đầu cảnh báo rằng những mục tiêu phát triển bền vững (hoặc thiếu bền vững) của họ có thể tác động đến giá trái phiếu và chi phí vốn trung bình có trọng số của họ – WACC. Đến lượt điều này lại gây tác động lên khả năng sinh lợi, định giá tổng thể, xếp hạng tín dụng và giá cổ phiếu.

Nhìn về phía trước

Trong tương lai, các công ty sẽ ngày càng cần chứng tỏ tính khả thi của phát triển bền vững và các mục tiêu ESG khác. Nếu không làm như vậy, công ty sẽ phải tùy thuộc dưới sự kiểm soát của nhà đầu tư chủ động. Và khả năng lợi nhuận cũng như giá cổ phiếu của công ty có thể bị ảnh hưởng xấu.

Hơn nữa, giảm thiểu khí thải do năng lực sản xuất bị cắt giảm, do làm việc từ xa, học tập từ xa và do sự hạn chế đi lại có thể truyền cảm hứng cho các nhà đầu tư chủ động để ủng hộ việc thông qua một số thay đổi cần thiết này trong dài hạn một khi cuộc khủng hoảng đại dịch COVID-19 đã đi qua.

Logic cho loại thúc đẩy như thế là để chấp nhận thực thi những hành động trong tình huống bất thường phát sinh từ niềm tin cho rằng nếu một công ty muốn chứng tỏ mục tiêu phát triển xanh và sạch của nó, thì còn cách nào khác để làm điều đó tốt hơn là:

+ Giảm mức tiêu thụ nhiên liệu cho hoạt động đi lại của nhân viên văn phòng.

+ Giảm tiêu thụ điện năng trong văn phòng.

+ Giảm nhu cầu nhiên liệu máy bay và phát thải CO₂ vốn đi kèm với việc đi công tác nhiều nơi (và đặc biệt là đi nước ngoài).

Tôi kỳ vọng rằng một số công ty có thể tiếp tục phát huy kinh nghiệm và các chính sách giảm tiêu thụ năng lượng. Và đối với một số nhà đầu tư chủ động, nhiều khả năng kinh nghiệm này sẽ cho thấy rằng lượng khí thải carbon có thể được cắt giảm đáng kể nếu người ta thực thi được một cam kết rất hệ trọng iên quan đến vấn đề đó.

Nhưng ngay khi các công ty hoàn toàn lấy lại hoạt động kinh doanh của họ như thời điểm trước khi đại dịch COVID-19 bùng phát, tôi vẫn kỳ vọng số lượng sáng kiến của nhà đầu tư chủ động sẽ tăng lên theo thời gian. Và tôi mong chờ vấn đề phát triển bền vững và biến đổi khí hậu sẽ luôn đứng đầu danh sách rút gọn cho dù có chuyện gì xảy ra đi nữa.

Giống như ở các lĩnh vực khác, thì đối với ESG và phát triển bền vững, đại dịch COVID-19 đã bộc lộ một tiềm năng đã tồn tại nhưng còn chưa được thực hiện. Trong trường hợp này, tiềm năng đã được bộc lộ chính là tiềm năng giảm thiểu tiêu thụ năng lượng và khí thải.

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Jason Schenker – Tương lai sau đại dịch COVID – NXB TG 2021.

Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần cuối

IV/ Các nước đang phát triển, thông báo và thời kỳ quá độ

1/ Đối với các nước đang phát triển

Trong trường hợp những biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại được sử dụng không phù hợp với quy định tại điều 3 trong Hiệp định chung động chạm tới lợi ích của nước ký Hiệp định chung là nước có mức sống thấp, kinh tế đang ở vào giai đoạn phát triển sơ khởi – các nước đang phát triển, thì họ có thể đáp lại theo trình tự và quy định tại khoản 3 điều 18 trong Hiệp định chung. Trường hợp các biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư được sử dụng không phù hợp với quy định tại điều 11 trong Hiệp định chung thì họ cũng được làm như thế.

Khi có yêu cầu, các nước ký Hiệp định chung có thể đồng ý cho nước ký kết Hiệp định chung là nước đang phát triển tạm thời áp dụng những biện pháp đã được quy định đối với xuất khẩu để giúp ngành công nghiệp nào đó của họ phát triển. Nhưng với điều kiện phải được các nước ấy công nhận: 1) Không còn có biện pháp nào giúp thực hiện mục đích ấy mà lại gây ra thiệt hại ít hơn đối với thương mại; 2) Biện pháp được sử dụng không gây ra thiệt hại nghiêm trọng đối với công nghiệp trên lãnh thổ nước khác, hoặc không cản trở nghiêm trọng việc xây dựng công nghiệp của nước khác, hoặc không khiến lợi ích của nước khác bị đánh giá sai; 3) Đã được các nước khác đồng ý về thời gian biểu rút bỏ biện pháp ấy.

2/ Về thông bao và thời kỳ quá độ

Kể từ ngày hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại bắt đầu có hiệu lực, các nước ký hiệp định này không được sử dụng các biện pháp áp dụng đối với đầu tư trái với khoản 4 điều 3 và khoản 6 điều 11 trong Hiệp định chung. Trong vòng 90 ngày kể từ ngày hiệp định này bắt đầucó hiệu lực phải thông báo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung về các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan với thương mại mà mình đang thực hiện không phù hợp với hiệp định; phải từng bước xóa bỏ các biện pháp đó; phải sửa đổi các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại vẫn tiếp tục được thực hiện sau ngày kết thúc vòng đàm phán Uruguay và có thể dẫn đến hậu quả là hạn chế nhiều hơn đối với thương mại, nhưng không sửa đổi nội dung của các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại đã được thông báo theo hiệp định.

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, trong các thời hạn sau đây, kể từ ngày hiệp định này bắt đầu có hiệu lực, phải hủy bỏ các biện pháp áp dụng đối với đầu tư đã được thông báo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung: 2 năm đối với các nước phát triển, 5 năm đối với các nước phát triển, 7 năm đối với các nước chậm phát triển nhất. Những biện pháp không phù hợp với hiệp định này đã được thực thi chưa đầy 180 ngày trước khi hiệp định này bắt đầu có hiệu lực không được hưởng thời ỳ quá độ nói trên.

Các nước ký Hiệp định chung có thể gia hạn thời kỳ quá độ đối với các nước đang phát triển có nhiều khó khăn trong việc thực hiện hiệp định này.

Các nước có thể sử dụng biện pháp hoặc duy trì biện pháp cũ đối với đầu tư, nếu ủy ban phụ trách vấn đề này tin chắc rằng biện pháp ấy có thể thúc đẩy điều chỉnh một cách tích cực kết cấu ngành, đồng thời, nếu kết hợp với các chính sách khác thì nó có thể tăng mức độ tự do hóa công nghiệp hoặc giảm một cách toàn diện sự viện trở đối với ngành công nghiệp.

V/ Các quy tắc và yêu cầu khác

1/ Về sự trong sáng

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, các quy định về công bố và thực thi điều lệ thương mại tại điều 10 trong Hiệp định chung được áp dụng cho tất cả các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại.

Như vậy, các nước ký hiệp định này phải nhanh chóng công bố các biện pháp được áp dụng một cách phổ biến đối với đầu tư có liên quan tới thương mại để chính phủ và các hãng của các nước khác đều biết. Nhưng không đòi hỏi các nước công khai các tài liệu mật có thể gây khó khăn cho việc thực thi pháp luật, hoặc mâu thuẫn với lợi ích xã hội, hoặc có thể gây thiệt hai lợi ích của các xí nghiệp thương nghiệp nhà nước hoặc tư nhân, mà chỉ báo cáo lên Ban thư ký Hiệp định chung và Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Bất kỳ nước nào ký Hiệp định chung cũng có thể gửi văn bản tới các nước khác yêu cầu được cung cấp tài liệu về các biện pháp ấy, và yêu cầu này phải được đáp ứng nhanh chóng, toàn diện, kịp thời. Không được sự đồng ý của nước cung cấp tài liệu, thì không được công bố tài liệu ấy, trừ trường hợp nó đã được công bố công khai.

Các nước cần lập ra một tổ chức chuyên môn để trả lời các nước khác về nội dung của các biện pháp được thực thi có liên quan như thế nào tới các mặt khác.

Bất kỳ nước nào, nếu họ chưa được nước khác thông báo cho biết các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại mà nước đó đã thực hiện, thì có thể nhắc nhở nước ấy. Nếu sau đó vẫn không được thông báo thì có thể yêu cầu Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại lưu ý tới những biện pháp ấy.

2/ Thương lượng và giải quyết tranh chấp

Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại sử dụng trình tự thương lượng được quy định tại điều 22 và giải quyết tranh chấp quyền lợi được quy định tại điều 22 trong Hiệp định chung.

Theo các quy định ấy, khi một nước nào đó cho rằng biện pháp mà nước khác áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại gây ra hậu quả đối với họ thì họ có thể dựa vào Hiệp định chung yêu cầu thương lượng theo hiệp định này. Nếu qua thương lượng hai bên đều nhận thấy rằng, biện pháp ấy đã gây ra tác dụng phụ, thì nước áp dụng biện pháp ấy phải sửa đổi hoặc khi cần thiết thì phải hủy bỏ biện pháp ấy.

3/ Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại

Các nước ký Hiệp định chung đã quyết định thành lập Ủy ban chuyên xử lý các vấn đề các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại, gồm đại biểu cảu các nước ký Hiệp định chung. Hằng năm ủy ban này họp ít nhất một lần. Nó thi hành chức trách được quy định trong hiệp định này và do Toàn thể các nước ký Hiệp định chung giao phó.

Hàng năm ủy ban này phải tổng kết và báo cáo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung tình hình, hiệu quả thực thi hiệp định này và thành tích xóa bỏ tác dụng phụ của các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Để các nước hiểu rõ hơn những hạn chế và sự bóp méo thương mại do các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại gây ra, cứ 5 năm rà lại hiệp định này một lần, sửa đổi các quy định về nghĩa vụ cho rõ.

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần II

Cần phải thừa nhận tác dụng to lớn của đầu tư trực tiếp nước ngoài đối với sự tăng trưởng và phát triển kinh tế. Song, bất kỳ nước nào cũng có quyền quyết định có cho nước ngoài đầu tư vào nước mình hay không, có quyền quyết định ra mức độ và điều kiện đối với sự đầu tư của nước ngoài.

Các nước ký hiệp định này có nhiệm vụ ra sức thúc đẩy hoạt động đầu tư quốc tế, đồng thời hợp tác chặt chẽ để tiết chế các tác động tiêu cực do các biện pháp được áp dụng của đầu tư gây ra đối với thương nghiệp.

III/ Về chế độ đãi ngộ chung và hạn chế số lượng

1/ Chế độ đãi ngộ chung

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý không sử dụng các biện pháp không phù hợp hoặc trái với Hiệp định chung gây ra tác động hạn chế đối với đầu tư. Các tác động hạn chế đối với thương nghiệp do các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư gây ra cũng giống với những tác động của các biện pháp được đề cập tới về chế độ đãi ngộ chung tại điều 3 trong Hiệp định chung. Các nước không nên vì bảo vệ sản xuất trong nước mà sử dụng các biện pháp nói trên đối với việc đầu tư để áp dụng đối với sản phẩm nhập khẩu hoặc sản phẩm trong nước.

Theo điều 3 trong Hiệp định chung, các nước ký hiệp định này phải:

a/ Không được sử dụng bất kỳ biện pháp nào được áp dụng đối với đầu tư để phân biệt đối xử giữa sản phẩm nhập khẩu và sản phẩm trong nước.

b/ Trong trường hợp liên quan tới số lượng cụ thể hoặc tỷ lệ về cấu thành, tỷ lệ gia công hoặc sử dụng sản phẩm, thì không được trực tiếp hoặc gián tiếp đòi hỏi phải lấy số lượng cụ thể hoặc tỷ lệ do các hãng trong nước cung cấp làm biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Nghĩa là, bất kỳ nước nào cũng không được dùng các biện pháp trái với nguyên tắc được quy định tại khoản 1 điều 3 trong Hiệp định chung làm biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại.

c/ Không được sử dụng các quy định về mua hoặc sử dụng sản xuất những sản phẩm nào đó, hoặc lấy đòi hỏi phải có một số lượng nhất định, một lượng giá trị nhất định hoặc một tỷ lệ nhất định là sản phẩm do trong nước sản xuất hoặc do trong nước cung cấp, hoặc đòi hỏi lấy sản phẩmtrong nước thay thế sản phẩm nhập khẩu cùng loại, làm biện pháp hạn chế đầu tư có liên quan tới thương mại.

d/ Không được lấy đòi hỏi nguyên vật liệu, linh kiện hoặc phụ kiện phải là những sản phẩm do công ty trong nước sản xuất làm biện pháp hạn chế đầu tư có liên quan tới thương mại.

e/ Không được sử dụng biện pháp hạn chế nguyên vật liệu, linh phụ kiện mà các công ty dùng trong sản xuất tại nước sở tại, hoặc đòi hỏi lượng nhập khẩu các sản phẩm khác có liên quan đến sản xuất tại nước sở tại phải ngang bằng với xuất khẩu về số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ, để lấy đó làm biện pháp hạn chế đầutư có liên quan tới thương mại.

2/ Xóa bỏ những hạn chế chung về số lượng

Các nước ký Hiệp định chung cho rằng, tác động hạn chế thương nghiệp có thể do các biện pháp được áp dụng với đầu tư có liên quan tới thương nghiệp gây ra giống với tác động của những biện pháp hạn chế chung mà điều 11 trong Hiệp định chung đã quy định phải rỡ bỏ. Do vậy, theo quy định tại điều 11 trong Hiệp định chung, mọi nước ký Hiệp định chung đều không được sử dụng các biện pháp dưới đây đối với đầu tư có liên quan tới thương mại:

a/ Hạn chế các công ty nhập khẩu nguyên vật liệu, linh kiện hoặc các sản phẩm có liên quan để dùng vào sản xuất tại chỗ, yêu cầu số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ nhập khẩu ấy phải ngang với xuất khẩu của công ty.

b/ Cấm hoặc hạn chế số lượng bất kỳ sản phẩm nào nhập khẩu từ các nước ký Hiệp định chung, hoặc cấm, hạn chế số lượng xuất khẩu sang các nước ký Hiệp định chung.

c/ Hạn chế số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ sản phẩm xuất khẩu do các công ty sản xuất tại chỗ.

d/ Bằng cách hạn chế quyền sử dụng ngoại tệ của các công ty, hoặc dùng các phương thức không phù hợp với quy định về sử dụng ngoại tệ tại điều 15 trong Hiệp định chung, cho phép các công ty sử dụng thu nhập ròng bằng ngoại tệ mà họ thu về được qua xuất khẩu, để hạn chế họ nhập khẩu nguyên vật liệu, linh phụ kiện hoặc các sản phẩm khác dùng cho sản xuất tại chỗ.

e/ Đặt ra các quy định về việc mua, sử dụng hoặc chế tạo những sản phẩm nào đó, hoặc đòi hỏi phải có một số lượng, một lượng giá trị nhất định hoặc một tỷ lệ nhất định là sản phẩm do trong nước sản xuất hoặc do trong nước cung cấp, hoặc dùng sản phẩm trong nước thay thế sản phẩm nhập khẩu cùng loại.

g/ Bằng cách sử dụng các biện pháp hạn chế đối với đầu tư để hạn chế nhập khẩu nguyên vật liệu và linh phụ kiện, và để qua đó hạn chế các công ty sử dụng những nguyên vật liệu và linh phụ kiện ấy vào sản xuất trong nước.

h/ Hạn chế các công ty trên lãnh thổ nước mình xuất khẩu sản phẩm của họ sang thị trường nước ngoài.

3/ Ngoại lệ

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, các quy định ngoại lệ về cấm sử dụng các phương thức không phù hợp hoặc mâu thuẫn với điều 3 hoặc điều 11 cũng được dùng làm các quy định ngoại lệ về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại trái với điều 3 hoặc điều 11 trong Hiệp định chung. Do vậy, các nước có thể có các biện pháp đáp lại phù hợp với quy định trong Hiệp định chung, nếu họ cho rằng do nước khác sử dụng các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại đã gây ra các hậu quả sau đây đối với lợi ích thương mại của họ:

a/ Tước đoạt hoặc làm thiệt hại lợi ích của nước ký hiệp định này được trực tiếp hoặc gián tiếp hưởng theo quy định trong Hiệp định chung.

b/ Gây thiệt hại nặng nề hoặc dẫn tới nguy cơ có thể bị thiệt hại nặng nề đối với ngành công nghiệp nào đó của nước ký Hiệp định chung, hoặc gây ra trở ngại nghiêm trọng đối với việc xây dựng ngành công nghiệp mới củ họ.

c/ Có sự phân biệt đối xử quá quắt đối với họ.

4/ Quy định mới

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý không sử dụng các biện pháp đối với đầu tư mà chúng có thể gây ra các hậu quả sau:

a/ Vô hiệu hóa hoặc làm thiệt hại lợi ích của nước được trực tiếp hoặc gián tiếp hưởng theo quy định trong Hiệp định chung, hoặc trong hiệp định này.

b/ Gây ra thiệt hại lớn hoặc dẫn tới có nguy cơ có thể bị thiệt hại lớn đối với ngành công nghiệp nào đó trên lãnh thổ nước khác, hoặc gây trở ngại nghiêm trọng đối với việc xây dựng ngành công nghiệp nào đó của nước khác.

c/ Qua phân biệt đối xử với nước khác.

Trong trường hợp đặc biệt, nếu đã sử dụng những biện pháp ấy thì cần cố gắng tránh: 1) Quy định lượng xuất khẩu thấp nhất, mức xuất khẩu thấp nhất hoặc tỷ lệ xuất khẩu thấp nhất những sản phẩm được sản xuất tại chỗ; 2) Quy định thị trường hoặc khu vực xuất khẩu cho sản phẩm nào đó, hoặc giao cho công ty nào đó trên lãnh thổ nước mình quyền chuyên doanh cung ứng mọi sản phẩm của những công ty ấy tại thị trường nước ngoài.

Các nước ký hiệp định chung cũng đồng ý rằng, khi sử dụng các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư sẽ không phân biệt đối xử giữa các nhà đầu tư trong nước với các nhà đầu tư nước ngoài và cũng không phân biệt đối xử giữa các nhà đầu tư nước ngoài với nhau.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần I

Các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại cũng là một đề mục mới đã được đưa ra đàm phán tại vòng đàm phán Uruguay. Nội dung chủ yếu là điều tra xem biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư đã có ảnh hưởng hạn chế và bóp méo như thế nào đối với thương mại để từ đó định ra các quy tắc loại trừ chúng. Sau cuộc đàm phán rất khó khăn giữa các nước phát triển và các nước đang phát triển và các nước đang phát triển, cuối cùng người ta đã cho ra đời bản dự thảo “Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có ảnh hưởng tới thương mại”.

I/ Đầu tư quốc tế và thương mại quốc tế

1/ Quan hệ giữa đầu tư quốc tế và thương mại quốc tế

Xét trên góc độ lý luận, tích lũy trong phạm vi một nước là tiền đề tái sản xuất mở rộng của nước đó. Đầu tư là điều kiện quan trọng hàng đầu quyết định sự phát triển của sản xuất. Chỉ khi nào sản xuất phát triển, thương mại mới được mở rộng. Vì vậy, về thực chất,quan hệ giữa đầu tư và thương mại là quan hệ giữa sản xuất và lưu thông. Trên phạm vi thế giới thì đầu tư quốc tế là điều kiện quan trọng thúc đẩy nền kinh tế thế giới phát triển. Số lượng, quy mô và tốc độ tăng trưởng đầu tư quốc tế, ở mức độ nhất định, cũng quyết định số lượng, quy mô và tốc độ tăng trưởng của nền thương mại thế giới.

Nhất thể hóa kinh tế thế giới, mà trong đó có quốc tế hóa tư bản và toàn cầu hóa thương mại, càng phát triển thì quan hệ giữa đầu tư và thương mại quốc tế càng khăng khít. Đầu tư tư bản quốc tế tăng lên thì thương mại quốc tế cũng tăng theo; thương mại quốc tế tăng lên sẽ mở ra cơ hội đầu tư tư bản quốc tế mới, làm tăng đầu tư quốc tế. Hai mặt đó tác động lẫn nhau, thúc đẩy lẫn nhau.

2/ Ảnh hưởng của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại quốc tế

Các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có ảnh hưởng tới thương mại quốc tế chủ yếu ở hai mặt sau đây: Một là, ảnh hưởng tích cực. Người đầu tư trực tiếp là người nước ngoài, được ưu đãi về thuế, sức cạnh tranh của sản phẩm của họ tăng lên, điều đó làm cho họ càng hứng thú đầu tư. Hai là, ảnh hưởng tiêu cực. Sản phẩm xuất khẩu ít, thành tích xuất khẩu kém, các yêu cầu về cán cân ngoại hối, về chuyển lợi nhuận bằng ngoại tệ ra nước ngoài không được xử lý tốt, những điều ấy, làm giảm hứng thú đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài.

Ảnh hưởng tích cực sẽ thúc đẩy sản xuất và thương mại phát triển. Ảnh hưởng tiêu cực sẽ hạn chế sản xuất và thương mại.

Mỗi nước đều căn cứ vào nhu cầu phát triển kinh tế của mình để áp dụng các biện pháp ưu đãi khuyến khích các nhà đầu tư nước ngoài đầu tư vào các ngành có nhu cầu phát triển cấp bách, còn đối với các ngành khác thì áp dụng các hạn chế nghiêm ngặt. Cả hai mặt đó đều có ảnh hưởng tới mậu dịch đối ngoại của họ, do đó mà ảnh hưởng tới hướng đi và lưu lượng thương mại quốc tế.

3/ Đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại

a/ Lập trường của các nước phát triển.

Các nước phát triển cho rằng phải cấm các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư gây ra những ảnh hưởng lớn đối với thương mại. Do vậy, theo họ, phải quy định ra quy tắc mới để hạn chế “các điều kiện cho phép đầu tư bước vào trong nhà”, như những quy định về thiết bị, hạn ngạch xuất khẩu tối thiểu, tỷ lệ đầu tư của nước ngoài, điều kiện thương mại ngang bằng, cân đối ngoại hối…, qua đó loại bỏ “vùng xám” không nằm trong khuôn khổ Hiệp định chung.

Trong số các nước phát triển, Mỹ là nước có thái độ kiên quyết nhất. Họ đưa ra một dự án có lợi cho lợi ích của các nước phát triển. Nhưng giữa các nước phát triển lại có bất đồng. Quan điểm của Mỹ và Canada khác nhau khá xa về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại, đặc biệt là về vấn đề thành tích xuất khẩu thông qua đầu tư nước ngoài. Canada cho rằng điều đó không phù hợp với Hiệp định chung, còn Mỹ thì lại cho rằng không làm như thế là trái với Hiệp định chung.

b/ Lập trường của các nước đang phát triển

Các nước đang phát triển cho rằng, vấn đề cần thảo luận là các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư đã gây ra ảnh hưởng như thế nào đối với thương nghiệp và làm thế nào để tránh được những ảnh hưởng bất lợi đó, chứ không phải là cấm đoán bản thân các biện pháp ấy. Các nước này chủ trương phải dựa vào Hiệp định chung để giải quyết vấn đề các biện pháp đã được áp dụng đối với đầu tư gây ảnh hưởng tới thương mại. Nếu cho rằng, trong trường hợp nào đó, biện pháp này đã ảnh hưởng bất lợi thì cần phải có chứng cứ, chứ không được suy diễn rằng, nó có thể gây ra ảnh hưởng trong bất kỳ trường hợp nào, và phải giải quyết từng trường hợp một.

Theo quan điểm của các nước đang phát triển, vấn đề phát triển của các nước đang phát triển phải được coi trọng đầy đủ hơn trong khi đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Họ kiên quyết phản đối đưa những yêu cầu về xuất khẩu vào nghị quyết, mà phải căn cứ vào trình tự giải quyết tranh chấp để giải quyết từng vụ việc một như trước đây. Cuối cùng đòi hỏi này đã được chấp nhận.

II/ Về phạm vi và tác động của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại

Tại vòng đàm phán Uruguay, các nước tham gia đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại đã đồng ý sau khi điều tra những thiệt hại đối với thương nghiệp do áp dụng các biện pháp đối với đầu tư theo các điều khoản có liên quan trong Hiệp định chung gây ra thì phải định ra những quy định mới để tiết chế tác dụng phụ đối với thương mại. Do vậy, cuối cùng họ đã đưa ra dự thảo “Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại”.

1/ Định nghĩa các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại.

Những biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư, nếu là đặt điều kiện đối với chiều hướng thương mại và với hoạt động thương mại của một xí nghiệp, do đó gây ra tác động hạn chế hoặc có hại đối với thương mại, mà tác động ấy lại là tác động trực tiếp, to lớn, hơn nữa còn làm tổn hại tới lợi ích của nước khác và không phù hợp với quy định trong Hiệp định chung, thì biện pháp đó bị coi là biện pháp có liên quan tới thương mại.

2/ Phạm vi của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư

Biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư là biện pháp được thực thi đối với các nhà đầu tư trong và ngoài nước khi: 1) Đầu tư vào mọi ngành sản xuất hoặc công trình chế tạo, hoặc lập công ty, hoặc mua lại công ty hiện có; 2) Mở rộng đầu tư; 3) Công ty tiếp tục kinh doanh.

Chỉ trong các trường hợp sau người ta mới có thể coi là biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư đã được thực thi: 1) Biện pháp ấy phải được áp dụng một cách phổ biến hoặc phù hợp với luật pháp, với phán quyết của tòa án, hoặc với tập quán hành chính, với chính sách hoặc với quy định; 2) Biện pháp ấy được ký kết là nhà đầu tư hoặc nhà sản xuất chấp nhận; 3) Biện pháp ấy được coi là điều kiện hoặc nhân tố quyết định để một bên ký kết giao kèo được lợi, hoặc được dùng làm điều kiện hoặc nhân tố quyết định để phòng ngừa một bên ký kết rút lại điều có lợi nào đó.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Sự thất bại của các thị trường – Phần cuối

Trong luận văn năm 1980 của mình, Bernanke bắt đầu phân tích bằng cách tóm lược lại sự khác nhau kinh điển giữa rủi ro và sự bất định, khái niệm được Frank H. Knight đưa ra lần đầu tiên năm 1921. Theo cách diễn đạt của Frank, rủi ro áp dụng cho những kết quả ngẫu nhiên mà các nhà đầu tư có thể lập mô hình với những xác suất đã biết, trong khi sự bất định áp dụng cho những kết quả ngẫu nhiên với những xác suất không ai biết. Một nhà đầu tư điển hình sẵn sàng chấp nhận rủi ro nhưng có thể sẽ chùn bước trước sự bất định cực đoan. Đóng góp của Bernanke là việc xây dựng vấn đề này như một phần của chi phí cơ hội. Có thể trong thâm tâm, các nhà đầu tư cảm thấy sợ sự bất định, nhưng cũng có thể họ sợ cả sự ì trệ, mà chi phí cho sự ì trệ cao hơn cả chi phí của việc bám lấy điều không biết. Ngược lại, chi phí của sự ì trệ có thể được giảm bớt bằng lợi ích của việc chờ đợi thông tin mới. Như Bernanke phát biểu, “Sẽ cần phải trả một cái giá cho việc đầu tư… khi chi phí của việc chờ đợi cao hơn lợi nhuận kỳ vọng từ việc chờ đợi đó. Lợi nhuận kỳ vọng từ việc chờ đợi là xác suất thông tin [mới]… sẽ khiến nhà đầu tư phải hối tiếc về quyết định đầu tư của mình… Động cơ để chờ đợi là… sự lo ngại việc những thông tin bất lợi có thể xuất hiện”.

Đoạn trên chính là phiến đá Rosetta để giải mã tất cả những chính sách của Bernanke liên quan đến chính sách tiền tệ trong suốt thời gian giữ chức Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ. Sau năm 2008, FED của Bernanke tăng chi phí chờ đợi bằng cách cho các nhà đầu tư không nhận được một xu lợi nhuận trên tiền mặt bỏ ra, giảm chi phí của việc quyết định hành động bằng cách định hướng chính sách. Với việc tăng chi phí chờ đợi và giảm chi phí hành động, Bernanke đã đẩy cán cân nghiêng về phía các khoản đầu tư tức thời và giúp nền kinh tế tăng trưởng thông qua việc làm và thu nhập tăng thêm nhờ những khoản đầu tư đó. Bernanke là bậc thầy hoạch định chính sách đã thúc đẩy các nhà tư bản quay lại trò chơi đầu tư. Ông đã thể hiện rõ những tính toán của mình khi viết, “Không có gì khó khăn để tìm ra một ví dụ về… nền kinh tế trong một mô hình chu trình kinh doanh cân bằng. Như vậy, cách hợp lý nhất là nghĩ rằng nền kinh tế này đang được vận hành bởi một nhà hoạch định chính sách trung ương”.

Logic của Bernanke là một sai sót rất lớn, vì nó giả định rằng trong lúc giảm mức độ bất định, FED không đồng thời làm tăng tính bất định thông qua quá trình thực hiện của nó. Khi nào thì FED đưa ra định hướng đối với lãi suất, các nhà đầu tư có thể chắc chắn đến đâu về việc FED có thay đổi ý định hay không? Khi FED nói họ sẽ tăng lãi suất trong những điều kiện nhất định, các nhà đầu tư có thể chắc chắn đến đâu về việc những điều kiện này sẽ được đáp ứng? Trong lúc cố gắng loại bỏ một dạng bất định này, FED gần như lại tạo ra một dạng bất định khác liên quan đến khả năng thực hiện nhiệm vụ thứ nhất. Sự không chắc chắn về chính sách trong tương lai đã  bị thay bằng sự không chắc chắn về độ tin cậy của các định hướng. Tình hình càng tệ hơn bởi nó phụ thuộc và sự bốc đồng của người hoạch định thay vì hoạt động của thị trường.

Một luận văn quan trọng của Robert Hall từ trường Đại học Stanford, được trình bày tại hội nghị của FED tại Jackson Hole vào tháng 8 năm 2013, đã chứng minh bản chất phản tác dụng của lập luận mà Bernanke đưa ra. Hall chỉ ra rằng, quyết định thuê một người lao động mới hoàn toàn dựa vào tính toán của chủ loa động về giá trị hiện tại của sản lượng mà nhân viên đó sẽ làm ra trong tương lai. Việc tính toán giá trị hiện tại lại phụ thuộc vào lãi suất chiết khấu được sử dụng để quy đổi lợi nhuận tương lai thành giá trị tính theo USD trong hiện tại. Nhưng tính bất định do sự bất bênh trong chính sách của FED gây ra khiến cho lãi suất chiết khấu rất khó xác định và các công ty phải giảm hoặc ngừng thuê thêm người. Những nỗ lực của FED nhằm kích thích nền kinh tế trong thực tế lại đang cản trở nền kinh tế phát triển.

Các thị trường tự do quan trọng không phải do ý thức hệ mà do tính hiệu quả. Chúng không hoàn hảo nhưng vẫn tốt hơn mọi mô hình kinh tế khác. Akerlof minh họa chi phí của thông tin cân xứng tại một thời điểm nhất định, trong khi Bernanke cho thấy chi phí của tính bất định về mặt thông tin quá thời gian. Cả hai đều đúng  về những chi phí trên lý thuyết này, nhưng họ đã bỏ qua tổng chi phí của việc cố gắng sửa chữa vẫn đề tồn tại với sự can thiệp của Chính phủ. Akerlof ít ra còn khiêm tốn thừa nhận những hạn chế này, trong khi đó Bernanke lại phô bày sự ngạo mạn của một nhà hoạch định chính sách trung ương trong suốt sự nghiệp của mình.

Adam Smith và Friedrich Hayek đã cảnh báo rằng nhiệm vụ của FED là bất khả thi và việc theo đuổi nó tiềm ẩn nhiều nguy hiểm, nhưng Charles Goodhart lại chỉ ra một mối nguy hiểm còn lớn hơn. Ngay cả nhà hoạch định chính sách trung ương cũng cần phải đợi tín hiệu thị trường rồi mới triển khai một kế hoạch. Một tiệm bán quần áo theo phong cách Liên Xô đặt hàng toàn bộ số tất chân màu xanh lá cây có thể sẽ muốn biết rằng xanh lá cây là màu ít người thích nhất, và số tất sẽ bị tồn kho nhiều. FED cũng dựa vào các tín hiệu về giá theo cách tương tự, đặc biệt là những tín hiệu liên quan đến lạm phát, giá hàng hóa, giá cổ phiếu, tình trạng thất nghiệp, nhà ở và nhiều biến số khác. Điều gì xảy ra khi bạn chi phối các thị trường bằng cách sử dụng tín hiệu giá, mà bản thân những tín hiệu này lại là kết quả đầu ra của các thị trường đã bị chi phối? Đây chính là câu hỏi mà định luật Goodhart đặt ra.

Nhà hoạch định chính sách trung ương phải bỏ qua niềm tin của bản thân vào sự can thiệp để thu thập thông tin về những ảnh hưởng của biện pháp can thiệp đó. Nhưng thông tin này là một tín hiệu sai, vì nó không phải là kết quả của hoạt động của thị trường tự do. Đây là một phương trình đệ quy. Nói đơn giản, nhà hoạch định chính sách trung ương không còn lựa chọn nào ngoài việc phải tự uống bột thức uống Kool Aid của chính mình. Quả là tình thế tiến thoái lượng nan đối với Cục Dự trữ Liên bang và tất cả các ngân hàng trung ương đang tìm cách để lèo lái nền kinh tế của họ thoát khỏi đợt suy thoái mới. Những định chế này càng can thiệp vào thị trường thì họ càng biết ít hơn về điều kiện thực tế của nền kinh tế, từ đó họ lại càng có nhu cầu phải can thiệp Dạng bất định này được thay thế bởi dạng bất định khác. Sự bất định về mặt thể chế trở nên phổ biến khi vốn chờ đợi lợi nhuận của các thị trường thực.

Không giống Salanio của Shakespeare, chúng ta không thể tin vào những gì thị trường nói với mình được nữa, vì đến ngay cả những người kiểm soát thị trường còn không tin tưởng chúng. Yellen và những người còn lại nghĩ rằng bàn tay học thuật của họ quyền lực hơn bàn tay vô hình của Adam Smith. Kết quả là tính hữu dụng của thị trường giảm dần, dẫn đến cái chế từ từ của nền kinh tế thực – và của đồng USD.

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần VI

Thị trường bất cân xứng

Theo cách nhìn của FED, phần quan trọng nhất trong kế hoạch xoa dịu cơn sợ hãi trong các thị trường là chính sách truyền thông hay còn gọi là “định hướng chính sách” (forward guidance), thông qua đó, FED tìm cách khuếch đại ảnh hưởng của chính sách nới lỏng bằng cách hứa hẹn rằng họ sẽ duy trì như vậy trong thời gian dài, hoặc cho đến khi tỷ lệ thất nghiệp và lạm phát đạt được mục tiêu đề ra. Cuộc tranh luận chính sách về việc  phương pháp định hướng chính sách có phải đang tiếp thêm sức mạnh cho FED lũng đoạn thị trường hay không vẫn luôn là một trong những lĩnh vực điều tra tình báo dai dẳng nhất trong kinh tế học hiện đại Cuộc điều tra này liên quan đến thông tin không hoàn hảo hoặc sự bất cân xứng về thông tin: tình trạng một bên nắm giữ những thông tin tốt hơn bên kia, khiến cả hai bên thực hiện hành vi dưới điểm tối ưu.

Lĩnh vực này đạt được bước tiến vượt bậc với một luận văn của George Akerlof xuất bản năm 1970, Thị trường cho những “trái chanh” (The market for “lemons”), trong đó ông chọn doanh số xe hơi đã qua sử dụng làm luận chứng. Năm 2001, Akerlof được trao giải Nobel Kinh tế một phần vì công trình này. Ông nói, người bán của một chiếc xe hơi đã qua sử dụng biết rất rõ xe còn tốt hay đã xuống cấp nhiều – một “trái chanh”. Người mua thì không biết điều này, do đó phát sinh tình trạng bất cân xứng thông tin giữa hai bên. Thông tin không cân xứng này sẽ quy định hành vi theo những cách trái ngược nhau. Người mua có thể nghĩ rằng mọi chiếc xe đã qua sử dụng đều là trái chanh, nếu không thì người ta đã không bán chúng. Niềm tin này khiến người mau trả giá xuống thấp hơn mức mình sẵn sàng trả. Người bán của những chiếc xe cũ nhưng còn tốt sẽ không chấp nhận mức giá này và từ chối bán xe. Trong trường hợp cực đoan nhất, rất có thể sẽ không có thị trường cho toàn bộ xe đã qua sử dụng vì người mua và người bán không thể thỏa hiệp về mức giá, ngay cả khi về lý thuyết vẫn sẽ có một mức giá cân bằng thị trường nếu cả hai bên tham gia giao dịch đều biết hết mọi thông tin.

Những chiếc xe đã qua sử dụng chỉ là một ví dụ minh họa cho tình trạng thông tin bất cân xứng. Nó có thể ứng dụng vào rất nhiều loại hàng hóa và dịch vụ khác nhau, bao gồm các giao dịch tài chính. Điều thú vị là, vàng không phải chịu cảnh này vì nó có một chất lượng theo quy chuẩn. Không có gian lận thì không có “trái chanh” khi mua bán vàng thỏi.

Kể từ năm 1970, công trình của Akerlof đã được áp dụng cho vô số vấn đề, và các nhà kinh tế học xem đây như một “phép thử” tài năng. Những ý nghĩa của phân tích mà ông đưa ra vô cùng phong phú. Nếu kỹ thuật giao tiếp  có thể được cải thiện và tình trạng thông tin bất cân xứng giảm đi thì các thị trường trở nên hiệu quả hơn và thực hiện chức năng dò giá thuận lợi hơn, giảm chi phí cho người tiêu dùng.

Năm 1980, nhà kinh tế học 26 tuổi – Ben S. Bernanke đặt ra thách thức đối với vai trò của việc phân tích thông tin trong thị trường hiệu quả. Trong một luận văn có tiêu đề Tính chất không thể đảo ngược, tính chất bất định và Hoạt động đầu tư tuần hoàn (Irreversibility uncertainty, and cyclical investment), Bernanke trình bày quy trình ra quyết định đằng sau một khoản đầu tư và đặt ra vấn đề: tính bất định trong chính sách tương lai và điều kiện kinh doanh gây cản trở khoản đầu tư đó như thế nào. Đây là một câu hỏi trọng yếu. Đầu tư là một trong bốn thành tố nền tảng của GDP, còn lại là tiêu dùng, chi tiêu của Chính phủ và cán cân thương mại. Có lẽ đầu tư là thành tố quan trọng nhất vì GDP bị điều khiển không chỉ khi dự án đầu tư được triển khai mà trong nhiều năm sau đó thông qua cái giá phải đánh đổi để năng suất tăng lên. Việc đầu tư vào các doanh nghiệp mới có thể là chất xúc tác đối với nhu cầu tuyển dụng, nhờ đó thúc đẩy tiêu dùng thông qua việc trả lương cho người lao động bằng lợi nhuận từ khoản đầu tư. Bất cứ trở ngại nào đối với hoạt động đầu tư cũng có thể gây ra tác động tiêu cực lên sự tăng trưởng của toàn bộ nền kinh tế.

Tình trạng thiếu vốn đầu tư là một tác nhân quan trọng khiến Đại suy thoái kéo dài. Các học giả, từ Milton Friedman và Anna Schwartz cho đến Ben Bernanke đều xác định chính sách tiền tệ là nguyên nhân hàng đầu của Đại suy thoái. Tuy nhiên, số lượng các công trình nghiên cứu lý do Đại suy thoái kéo dài quá lâu như vậy vẫn chưa là gì so với giai đoạn suy thoái tương đối ngắn vào năm 1920. Charles Kindleberger đã xác định đúng nguyên nhân dẫn đến bản chất kéo dài của Đại suy thoái, đó là tính bất định của chính thể (regime uncertainty). Lý thuyết này cho rằng, ngay cả khi giá thị trường đã giảm mạnh để thu hút các nhà đầu tư quay trở lại nền kinh tế thì các nhà đầu tư có thể vẫn e ngại vì chính sách công không ổn định khiến họ rất khó tính toán lợi nhuận cho chính xác. Tính bất định của chính thể không chỉ là tính bất định thông thường của hoạt động kinh doanh do sự thay đổi trong sở thích của người tiêu dùng, hay sự thực thi kém hiệu quả của một kế hoạch kinh doanh. Nó đề cập đến sự bất định phát sinh thêm bởi chính sách can thiệp của Chính phủ, nhìn bề ngoài thì có vẻ như được thiết kế để cải thiện các điều kiện nhưng thực ra là đang khiến tình hình tồi tệ hơn.

Luận văn của Bernanke được xuất bản năm 1980, ngay giữa ba thời kỳ đỉnh cao của tính bất định chính thể trong một thế kỷ qua: thập niên 1930, thập niên 1970 và từ năm 2010 đến nay.

Trong thập niên 1930, tính bất định bị gây ra bởi bản chất thất thường, lúc thế này lúc thế khác của những chính sách can thiệp mà Hoover-Roosevelt đưa ra trong việc kiểm soát giá, trợ giá, luật lao động, xung công vàng và nhiều lĩnh vực khác. Tính bất định càng thêm nghiêm trọng bởi các quyết định của Tòa án Tối cao ủng hộ chương trình này và hủy bỏ chương trình kia. Bất chấp lực lượng lao động không được sử dụng dồi dào và giá cả chạm đáy, trong thập niên 1930, các nhà tư bản vẫn thờ ơ cho đến tận khi đám mây bất định chính sách được gạt bỏ bởi sự cưỡng chế năm 1946. Chỉ đến khi Chính phủ tìm ra hướng đi đúng đắn, nền kinh tế Mỹ mới thoát khỏi Đại suy thoái.

Trong thập niên 1970, nền kinh tế Mỹ một lần nữa là nạn nhân của  sự bất định thể chế nghiêm trọng kéo dài 10 năm, bắt đầu với việc Nixon kiểm soát lương và giá cả, cấm chế độ bản vị vàng, rồi tiếp diễn bởi việc Jimmy Carter ban hành thuế lợi nhuận đánh trên lượng dầu thô khai thác được.

Tình trạng bất định thể chế cũng đang diễn ra trong nền kinh tế Mỹ ngày nay do các cuộc chiến ngân sách, quy định về chế độ chăm sóc y tế, chính sách thuế và luật môi trường. Vấn đề không phải là việc mỗi sự lựa chọn về chính sách thực chất tốt hay tồi. Hầu hết các nhà đầu tư có thể xoay sở thích nghi được khi Chính phủ đưa ra chính sách tồi. Điều cốt lõi là họ không biết chính sách nào sẽ được ủng hộ, do đó không thể tính toán được suất sinh lời nếu không biết đủ rõ về vốn rủi ro.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần V

Chính sách thắt chặt tín dụng mà các ngân hàng áp dụng đối với các SME là một lý do khiến tỷ lệ thất nghiệp “ngoan cố” duy trì ở mức cao. Những công ty lớn như Apple và IBM không cần các ngân hàng cấp vốn thì mới phát triển, họ dễ dàng huy động nguồn tiền mặt của công ty hoặc từ thị trường trái phiếu để tài trợ cho các hoạt động. Nhưng công ty lớn không tạo ra việc làm mới, mà việc làm mới chủ yếu đến từ các doanh nghiệp nhỏ. Vì vậy, khi bóp méo thị trường cho vay liên ngân hàng bằng cách giữ lãi suất ở mức quá thấp tức là FED đồng thời cướp đi nguồn cho vay vốn lưu động của các doanh nghiệp nhỏ, khiến họ có thể tạo thêm việc làm mới.

Những hậu quả không mong muốn khác từ chính sách của FED tinh vi và khó nhận ra hơn. Một trong số đó là hành vi nguy hiểm của các ngân hàng trong việc tìm kiếm lợi tức (yield). Với lãi suất gần bằng 0%, các định chế tài chính rất khó để đạt được tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư đủ tốt, và họ viện đến đòn bẩy, họ sử dụng nợ hoặc chứng khoán phái sinh, để tăng lợi nhuận. Đòn bẩy từ nợ sẽ mở rộng bảng cân đối kế toán của một ngân hàng bằng cách sử dụng hợp đồng hoán đổi và quyền chọn để đạt được tỷ suất lợi nhuận đặt ra, vì chứng khoán phái sinh được ghi ngoài bảng và không cần nhiều vốn như các khoản vay.

Đối tác trong giao dịch chứng khoán phái sinh yêu cầu tài sản cầm cố chất lượng tốt như tín phiếu Kho bạc để đảm bảo thực hiện hợp đồng. Thông thường, tài sản hiện có để các ngân hàng cầm cố có chất lượng rất tệ. Trong trường hợp này, ngân hàng nào muốn giao dịch ngoại bảng sẽ tham gia vào một “hợp đồng hoán đổi tài sản” với một nhà đầu tư định chế khác, theo đó ngân hàng đưa cho nhà đầu tư các chứng khoán hạng thấp để đổi lấy chứng khoán thứ hạng cao như tín phiếu Kho bạc. Ngân hàng cam kết đảo ngược giao dịch vào một ngày cụ thể trong tương lai để nhà đầu tư có thể nhận lại tín phiếu Kho bạc của mình. Khi đã có tín phiếu Kho bạc, ngân hàng có thể thế chấp chúng cho đối tác chứng khoán phái sinh như một “tài sản cầm cố tốt” và thực hiện giao dịch, nhờ đó thu về lợi nhuận cao ngoài bảng cân đối kế toán với số vốn vừa đủ mức yêu cầu. Hợp đồng hoán đổi tài sản này biến một giao dịch hai bên thành một giao dịch ba bên với nhiều cam kết hơn và một mạng lưới các nghĩa vụ qua lại phức tạp hơn, liên quan đến các ngân hàng và các nhà đầu tư không phải ngân hàng.

Những mánh khóe này chỉ hiệu quả khi thị trường ổn định và không có cuộc khủng hoảng nào dẫn đến việc đòi lại tài sản thế chấp. Nhưng trong một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản như đã từng xảy ra năm 2008, những mạng lưới dày đặc các nghĩa vụ đan cài vào nhau nhanh chóng bị đóng băng khi cầu đối với tài sản cầm cố “tốt” vượt xa cung và các bên thi nhau bán tống bán tháo toàn bộ tài sản cầm cố với giá rẻ để huy động tiền mặt. Kết quả là, một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản khác nhanh chóng hình thành, sinh ra những đợt chấn động khác trong thị trường.

Sự trao đổi tài sản chỉ là một trong nhiều cách mà các định chế tài chính gia tăng rủi ro trong quá trình tìm kiếm lợi suất cao hơn trong môi trường lãi suất thấp. Một nghiên cứu sâu rộng do IMF thực hiện đối với giai đoạn 1997 – 2011 cho thấy, chính sách lãi suất thấp của Cục Dự trữ Liên bang có liên quan mật thiết đến rủi ro lớn hơn mà các ngân hàng đang chấp nhận. Nó cũng chứng minh rằng, lãi suất bị duy trì ở mức thấp càng lâu thì rủi ro các ngân hàng phải đối mặt càng lớn. Nghiên cứu kết luận, các giai đoạn lãi suất thấp kéo dài một cách bất thường mà FED thiết kế kể từ năm 2008 chính là công thức làm tăng rủi ro hệ thống. Bằng cách ép lãi suất về gần mức 0%, FED khuyến khích cuộc đua tìm kiếm lợi suất cùng với tất cả những mánh khóe ngoại bảng và hợp đồng hoán đổi tài sản đi kèm. Trong lúc loay hoay dập tắt ngọn lửa bùng lên từ cơn khủng hoảng trước, FED lại châm ngòi cho một đám cháy còn lớn hơn nhiều.

Quả cầu pha lê mờ mịt

Hệ quả đáng báo động nhất từ sự lũng đoạn của FED là viễn cảnh về một thị trường cổ phiếu bị sụp đổ chỉ còn cách chúng ta vài tháng mà thôi. Nguyên nhân có lẽ là do chính sách của FED dựa trên những dự báo sai lầm từ gốc rễ. Thực tế, từ lâu người ta đã không thể xác định được độ chính xác trong các dự báo của FED.

Nếu FED đánh giá quá thấp tiềm năng phát triển thì lãi suất sẽ quá thấp, lạm phát và lãi suất thực âm là hậu quả nhãn tiền. Tình hình này gây tổn hại đến sự hình thành vốn và đẩy lợi nhuận của cổ phiếu xuống mức thấp nhất, như đã từng xảy ra nhiều lần trước đây. Ngược lại, nếu FED đánh giá quá cao tiềm năng phát triển thì chính sách sẽ quá chặt, và nền kinh tế sẽ rơi vào suy thoái, làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp và khiến cổ phiếu rớt giá. Nói cách khác, những sai lầm trong dự báo dù theo hướng nào chăng nữa cũng sẽ dẫn đến sai lầm trong chính sách, và kết quả là thị trường cổ phiếu đi xuống. Bối cảnh duy nhất mà cổ phiếu cuối cùng không phải lãnh kết cục tồi tệ chính là khi dự báo của FED cực kỳ chính xác và những chính sách họ đưa ra đều đúng đắn – thật không may, đây lại là kịch bản ít khả năng xảy ra hơn cả.

Từ những kỳ vọng cao vời đối với vốn sở hữu, tính liên kết giữa các ngân hàng và đòn bẩy, bất cứ điểm yếu nào trong các thị trường cũng có thể dễ dàng phình to đến mức khiến thị trường đó sụp đổ. Tuy không chắc chắn sẽ xảy ra nhưng xác suất khá cao, xét trên tình hình hiện tại và những sai sót mà FED đã mắc phải trong quá khứ khi đưa ra các dự báo.

Như những ví dụ minh họa trên chỉ ra, hậu quả từ việc lũng đoạn thị trường của FED vượt xa khỏi lãi suất chính sách. Chính sách của FED đánh vào tiền tiết kiệm, vốn đầu tư và hoạt động kinh doanh quy mô nhỏ. Tình trạng thất nghiệp mà nó gây ra là một dấu hiệu của giảm phát, bất chấp việc FED đang cố gắng một cách tuyệt vọng để thúc đẩy lạm phát. Tình trạng giảm phát mới xuất hiện này củng cố sức mạnh của đồng dollar, do đó làm suy yếu giá vàng và giá các hàng hóa khác tính theo đồng dollar, khiến giảm phát càng thêm nghiêm trọng.

Ngược lại, các chính sách của FED nhằm mục đích tăng lạm phát ở Mỹ, một phần thông qua tỷ giá hối đoái, khiến giảm phát nghiêm trọng hơn trong các nền kinh tế là đối tác thương mại của Mỹ, chẳng hạn như Nhật. Những đối tác này phản đòn bằng cách hạ giá đồng tiền của nước mình. Nhật Bản là một ví dụ điển hình nhất trong vài năm trở lại đây. Đồng Yen Nhật đã giảm 33% so với đồng USD chỉ trong 8 tháng, từ trung tuần tháng 9 năm 2012 đến trung tuần tháng 5 năm 2013. Đồng Yen rẻ như vậy là để tăng lạm phát ở Nhật Bản thông qua giá nhập khẩu năng lượng cao hơn. Nhưng cách này cũng gây tổn hại cho hàng xuất khẩu của các công ty Hàn Quốc như Samsung và Hyundai, đối thủ cạnh tranh với hàng xuất khẩu của Sony và Toyota, Nhật Bản. Đáp lại, Hàn Quốc cũng giảm lãi suất để hạ giá đồng Won, đến lượt các nước khác cũng làm tương tự, trong cuộc chiến cắt giảm lãi suất, in tiền, lạm phát nhập khẩu và những hiệu ứng dây chuyền được khởi động bởi việc FED lũng đoạn đồng tiền dự trữ của thế giới. Kết quả cuối cùng chúng ta nhận được không phải là một chính sách hiệu quả mà là tình trạng hỗn loạn trên toàn cầu.

Để bảo vệ những hành động can thiệp thị trường của mình, Cục Dự trữ Liên bang cho rằng điều đó là cần thiết để thị trường khắc phục tình trạng rối loạn chức năng như đã từng xảy ra vào năm 2008, khi tính thanh khoản “bốc hơi” và lòng tin vào các nguồn vốn huy động từ thị trường tiền tệ sụp đổ. Tất nhiên, bản thân cuộc khủng hoảng thanh khoản năm 2008 lại là sản phẩm của những sai lầm ngớ ngẩn trong chính sách của FED bắt đầu từ năm 2002. Trong khi chú trọng vào những hiệu ứng có chủ định của các chính sách thì FED dường như không mấy để tâm đến những hiệu ứng ngoài mong muốn.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần IV

Chức Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang được chuyển giao từ Alan Greenspan sang Ben Bernanke vào tháng 2 năm 2006, ngay khi tai họa bong bóng nhà ở bắt đầu lộ diện. Bernanke phải giải quyết vấn đề giảm phát mà Greenspan để lại, sự sụp đổ của thị trường trong năm 2007 đã phá hủy giá trị cầm cố hơn một nghìn tỷ USD trong tài sản thế chấp dưới chuẩn và các tài sản thế chấp chất lượng thấp khác, thêm vào đó là nghìn tỷ USD trong chứng khoán phái sinh trên cơ sở những tài sản này cũng bốc hơi. Cuộc Khủng hoảng năm 2008 buộc các công ty tài chính và các nhà đầu cơ phải cơ bản bán tống bán tháo tài sản để trả nợ. Những tài sản khác được rao bán trên thị trường vì vỡ nợ như Bear Stearns, Lehman Brothers và AIG. Cuộc khủng hoảng tài chính lan rộng sang cả nền kinh tế thực khi thị trường nhà ở bắt đầu chững lại và việc làm trong ngành xây dựng ít dần. Tỷ lệ thất nghiệp tăng cao, góp phần đưa tình trạng giảm phát trở lại. Tỷ lệ lạm phát giảm còn 1,6% trong năm 2010, đúng bằng mức lạm phát đã làm Greenspan mất ăn mất ngủ năm 2001. Trước tình hình này, Bernanke phản ứng thậm chí còn quyết liệt hơn người tiền nhiệm đã làm trước đó gần một thập kỷ. Ông hạ lãi suất thực của Quỹ FED xuống gần bằng 0 trong năm 2008. Từ đó đến nay, con số này vẫn giữ nguyên.

Thế giới đang chứng kiến một cuộc chiến gay go chưa từng có giữa giảm phát và lạm phát. Giảm phát bắt nguồn từ bên trong, từ năng suất của các thị trường đang phát triển, sự thay đổi về nhân khẩu học và tình trạng thoái nợ. Lạm phát đến từ bên ngoài, từ chính sách lãi suất của ngân hàng trung ương và chính sách in tiền. Các chỉ số giá theo thời gian không đơn thuần là điểm dữ liệu, nói đúng hơn, chúng giống một máy đo địa chấn đo lường lực tác động lẫn nhau của các mảng kiến tạo trên một đường đứt gãy. Phần lớn thời gian, đường đứt gãy tĩnh lặng, gần như im lìm. Nhưng có những lúc nó hoạt động mạnh, khi sức ép gia tăng và một mảng kiến tạo đẩy mạng phía trên nó. Tỷ lệ lạm phát biến động tương đối mạnh trong năm 2011, khi mức tăng so với cùng kỳ năm trước đó lên đến 3,2%. Cuối năm 2012, tình trạng giảm phát chiếm ưu thế từ 9 đến tháng 12 năm 2012 khiến chỉ số giá tiêu dùng mỗi lúc một thấp. Nền kinh tế không ở trong tình trạng lạm phát, cũng không ở trong tình trạng giảm phát. Nó ở cả hai trạng thái cùng một lúc vì những nguyên nhân khác nhau và cơ chế hoạt động có thể được xác định thông qua các chỉ số giá.

Điều này tiềm ẩn nhiều ý nghĩa sâu sắc đối với hoạt động hoạch định chính sách. FED không thể dừng chính sách nới lỏng tiền tệ quá lâu vì những yếu tố nền tảng thúc đẩy giảm phát đã hiện hữu. Nếu FED chùn tay trong việc in tiền, giảm phát sẽ nhanh chóng bao trùm nền kinh tế, kéo theo đó là nhiều hậu quả khủng khiếp cho nợ công, doanh thu của Chính phủ và hệ thống ngân hàng. Nhưng dù thế nào thì những nguyên nhân gốc rẽ của giảm phát cũng sẽ không mất đi. Trong vài thập kỷ tới, sẽ có thêm hàng tỷ người gia nhập lực lượng lao động ở châu Á, châu Phi và châu Mỹ Latinh, gia tăng áp lực khiến chi phí và giá cả phải giảm xuống. Cùng lúc đó, hiện tượng tan rã về mặt nhân khẩu ở các quốc gia phát triển sẽ gây áp lực khiến tổng cầu ở những nền kinh tế này giảm xuống. Cuối cùng, những tiến bộ công nghệ vượt bậc đang không ngừng xuất hiện và hứa hẹn khiến năng suất cao hơn với hàng hóa và dịch vụ rẻ hơn. Cuộc cách mạng năng lượng trong khí gas tự nhiên, dầu đá phiến và công nghệ fracking cũng là một yếu tố thúc đẩy lạm phát.

Nói gắn gọn, thế giới muốn giảm phát trong khi các chính phủ muốn lạm phát. Cả giảm phát và lạm phát đều không chịu lùi bước, vì thế sức ép giữa hai bên sẽ tiếp tục gia tăng. Không sớm thì muộn, nền kinh tế cũng sẽ phải hứng chịu không chỉ các “bong bóng” mà cả một “trận động đất” dưới hình thức suy thoái sâu hơn hoặc lạm phát cao hơn khi một “thế lực” nhanh chóng và bất ngờ áp đảo “thế lực” còn lại.

Những chấn động

Những trận động đất được dự báo trước, có cường độ mạnh và gần các thành phố lớn đông dân thường được gọi là “những trận động đất lớn”. Nhưng trước khi chúng xảy ra, người ta có thể thấy những cơn địa chấn nhỏ, gây ra nhiều thiệt hại ở những vùng dọc theo đường đứt gãy các xa các thành phố lớn. Hiện tượng tương tự cũng xảy ra đối với những chính sách của FED nhằm can thiệp vào thị trường. Trong những nỗ lực tuyệt vọng để đối phó với giảm phát. FED đang gây ra những đợt ran rã quy mô nhỏ trong các thị trường cách xa “đấu trường trung tâm” của lãi suất trái phiếu Chính phủ Mỹ. Những hậu quả ngoài dự tính và không lường trước được của các chính sách nới lỏng tiền tệ mà FED áp dụng đang ngày một rõ nét hơn, tốn kém hơn và rắc rối hơn theo nhiều cách. Việc xem xét một cách toàn diện những chính sách độc hại này sẽ cho thấy cuộc rượt đuổi viển vông của FED đối với con rồng giảm phát tất yếu sẽ thất bại như thế nào.

Từ năm 2008 đến năm 2013, mặc dù tỷ lệ lạm phát khá thấp nhưng không phải bằng 0, trong khi thu nhập của các cá nhân của họ gia đình thì gần như bằng 0. Điều này có nghĩa là thu nhập thực tế đã giảm ngay cả trong môi trường lạm phát thấp. Nếu FED chấp nhận giảm phát thì thu nhập thực tế sẽ tăng ngay cả khi không có thu nhập danh nghĩa, vì giá hàng hóa tiêu dùng sẽ thấp hơn. Theo cách này, giảm phát chính là một khoản thưởng thêm cho người lao động vì nó cho phép họ nâng mức sống của mình lên ngay cả khi tiền lương không đổi. Nhà kinh tế học Lacy Hunt đã khái quát hiệu ứng này một cách súc tích như sau:

Vì tiền lương không thay đổi bao nhiêu nên thu nhập thực tế của đại đa số các hộ gia đình Mỹ giảm xuống. Nếu FED không có những quyết định lạ thường như vậy, đáng lẽ lãi suất và lạm phát sẽ thấp hơn so với thực tế hiện nay, và chúng ta có thể tránh được những rủi ro khó nhận biết trong bảng cân đối kế toán nhìn thì có vẻ hoàn hảo của FED. Về bản chất, FED đã cản trở quá trình hồi phục, trì hoãn nền kinh tế tăng trưởng bình thường trở lại, khiến khoảng cách về thu nhập/tài sản trở nên tồi tệ hơn, đồng thời tạo ra một vấn đề mới – làm sao để “thoát khỏi” những chính sách thất bại của FED.

Một hệ quả không mong muốn khác từ chính sách của FED là ảnh hưởng của nó đối với người gửi tiết kiệm. Chính sách lãi suất 0% của Cục Dự trữ Liên bang khiến cho khối tài sản trị giá 400 tỷ USD/năm bị chuyển từ túi của người dân Mỹ sang các ngân hàng lớn. Nguyên nhân là do môi trường lãi suất bình thường ở mức 2% sẽ trả 400 tỷ USD cho những người gửi tiết kiệm trong ngân hàng. Thế nhưng trên thực tế, họ không nhận được gì hết cả, toàn bộ 400 tỷ USD chảy vào các ngân hàng và được xem như tiền nhàn rỗi để cho khách hàng khác vay kiếm lợi nhuận “khủng”. Một phần mục đích của FED khi áp dụng chính sách này là để trừng phạt người gửi tiết kiệm, khuyến khích họ không để tiền ở ngân hàng nữa mà đầu tư vào tài sản rủi ro như cổ phiếu và bất động sản, nhờ đó chống đỡ cho giá trị cầm cố trong những thị trường này.

Tuy nhiên, nhiều người gửi tiết kiệm rất bảo thủ và họ có lý do để như vậy. Một bà cụ hưu trí 82 tuổi không muốn đầu tư vào cổ phiếu vì bà có thể dễ dàng mất 30% tiền tiết kiệm lương hưu khi bong bóng tiếp theo nổ tung. Một nhân viên 22 tuổi dành dụm để mua căn hộ đầu tiên trong đời cũng có thể không mua cổ phiếu vì cùng lý do. Cả hai người đều hy vọng sẽ nhận được một khoản lợi suất hợp lý từ tiền gửi tiết kiệm của mình trong ngân hàng, nhưng FED lại dùng chính sách lãi suất để đảm bảo rằng họ không nhận được gì hết. Vì thế, một chính sách được thiết kế để người dân không tiết kiệm được nữa thực chất lại làm thúc đẩy họ tiết kiệm nhiều hơn, với tâm lý đề phòng, để bù đắp cho phần tiền lãi không được hưởng. Đây chính là phản ứng hành vi không dược dạy trong các giáo trình hay đưa vào các mô hình mà FED sử dụng.

Chính sách của Cục Dự trữ Liên bang cũng gây tổn hại đến hoạt động cho vay với khách hàng là các doanh nghiệp vừa và nhỏ (SMEs). Điều này không ảnh hưởng gì đến FED, vì nó có lợi cho lãi suất của các ngân hàng lớn. Mới đây, Giáo sư Steve Hanke của Viện Đại học John Hopkins đã chỉ ra nguyên nhân của tổn hại mà hoạt động cho SME vay phải gánh chịu. Các ngân hàng cho SME vay thông qua hệ thống cho vay liên ngân hàng. Tức là, Ngân hàng A cho Ngân hàng B vay tiền trên thị trường liên ngân hàng để Ngân hàng B có thể cho một doanh nghiệp nhỏ vay. Nhưng này nay, hình thức cho vay như vậy không còn hấp dẫn đối với các ngân hàng vì lãi suất cho vay liên ngân hàng bằng 0% do sự can thiệp của FED. Vì không thể kiếm lợi nhuận thị trường từ hình thức cho vay liên ngân hàng nên các ngân hàng không tham gia vào thị trường đó. Kết quả là, tính thanh khoản trong thị trường cho vay liên ngân hàng rất thấp, và các ngân hàng có thể không còn tự tin rằng mình có thể huy động tiền khi cần. Do đó, họ tất yếu sẽ ngần ngại không muốn mở rộng danh mục cho vay đối với khu vực SME.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần III

Thông thường, hiệu ứng tài sản được thể hiện như số phần trăm tăng thêm trong chi tiêu tiêu dùng cho mỗi dollar tăng thêm trong tài sản. Ví dụ, một khoản tăng thêm trị giá 100 tỷ USD trong thị trường cổ phiếu và giá nhà ở có hiệu ứng tài sản ở mức 2% sẽ tạ ra một khoản tăng thêm trị giá 2 tỷ USD trong chi tiêu tiêu dùng. Theo Văn phòng Ngân sách Quốc hội, các nghiên cứu khác nhau đánh giá hiệu ứng tài sản từ giá nhà ở năm trong khoảng từ 1,7% đến 21%. Khoảng dao động quá lớn như vậy khá buồn cười, khiến người ta nghi ngờ về những nghiên cứu tương tự, đồng thời nêu bật những khó khăn về phương pháp luận trong lĩnh vực này.

Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York đã thực hiện một nghiên cứu tiên phong về hiệu ứng tài sản từ giá cổ phiếu, trong đó đưa ra những kết luận về cơ bản là phá vỡ niềm tin của Cục Dự trữ Liên bang vào hiệu ứng tài sản. Nghiên cứu có đoạn:

Chúng tôi nhận thấy… một mối liên hệ tích cực giữa sự thay đổi tài sản tích lũy và chi tiêu tích lũy… nhưng hiệu ứng không ổn định và khó xác định. Phản ứng của mức độ tăng trưởng tiêu dùng đối với một sự thay đổi bất ngờ trong tài sản là không chắc chắn và có vẻ như chỉ tồn tại trogn thời gian rất ngắn… Chúng tôi thấy rằng… hiệu ứng tài sản… đang nhỏ dần trong những năm gần đây… Khi chúng ta ép tiêu dùng phải phản ứng lại với độ trễ một giai đoạn,, một… cú sốc đối với sự tăng trưởng của tài sản hầu như không có ảnh hưởng gì đến sựu tăng trưởng tiêu dùng.

Một nghiên cứu khác cho thấy rằng hiệu ứng tài sản, trong phạm vi mà nó tồn tại, tập trung chủ yếu vào giới nhà giàu và không ảnh hưởng gì đến chi tiêu của người dân bình thuờng. Davdi K. Backus, Chủ nhiệm khoa Kinh tế của trường Đại học New York, ủng hộ quan điểm này:

Ý tưởng về một hiệu ứng tài sản không thể đứng vững trước các dữ liệu kinh tế. Theo David Backus, sự bùng nổ của thị trường cổ phiếu vào cuối thập niên 1990 đã góp phần tăng tài sản của người dân Mỹ, nhưng nó không tạo ra một thay đổi đáng kể nào trong tiêu dùng… Trước khi thị trường cổ phiếu tự đảo chiều, “anh không hề thấy tiêu dùng tăng vọt”, Backus nói, “và khi tự nó đảo chiều, anh cũng chẳng hề thấy tiêu dùng giảm mạnh”.

Tuy nhiên, có một vấn đề khác còn gây nhiễu loạn hơn cả sự nghi ngờ đối với quy mô và thời điểm của hiệu ứng tài sản. Đó là việc các nhà kinh tế học thậm chí không chắc chắn về hướng của hiệu ứng. Trong khi đa số cho rằng giá cổ phiếu tăng khiến tiêu dùng tăng thì các nhà kinh tế lại đề xuất rằng chuyện có thể xảy ra theo hướng ngược lại rằng có thể tiêu dùng tăng làm giá cổ phiếu tăng. Nhà kinh tế tiền tệ lỗi lạc Lacy H. Hunt tóm tắt nghiên cứu nói trên về hiệu ứng tài sản như sau:

Vấn đề ở đây không phải là việc các chính sách của FED có khiến tài sản tích lũy tăng hoặc giảm hay không. Vấn đề là những thay đổi trong tài sản có làm chi tiêu tiêu dùng thay đổi ở một mức độ đáng kể nào hay không. Những bằng chứng thuyết phục nhất cho rằng sự tăng giảm thất thường của tài sản có rất ít hoặc hầu như không có tác động đến chi tiêu tiêu dùng. Do đó, khi thị trường cổ phiếu tăng do FED đẩy mạnh tính thanh khoản, nền kinh tế nói chung không bị tác động gì.

Bây giờ hãy xem xét đến việc một số nghiên cứu đi đầu về hiệu ứng tài sản được xuất bản trong năm 1999 hoặc trong năm 2007, đỉnh điểm của hai bong bóng cổ phiếu gần đây nhất. Không có gì đáng ngạc nhiên khi người ta đặc biệt quan tâm đến các nghiên cứu học thuật về hiệu ứng tài sản trong những giai đoạn xảy ra bong bóng cổ phiếu, khi mà hiệu ứng tài sản được cho là mạnh mẽ nhất, nhưng nghiên cứu này lại ngụ ý rằng hiệu ứng tài sản trên thực tế rất yếu ớt và không chắc chắn.

Tất cả những điều trên đều cho thấy rằng, mặc dù Cục Dự trữ Liên bang Mỹ in hàng nghìn tỷ USD hòng theo đuổi hiệu ứng tài sản nhưng trên thực tế, có lẽ cái mà họ đang theo đuổi chỉ là một ảo vọng mà thôi.

Bong bóng tài sản

Nước Mỹ ngày nay đang chứng kiến bong bóng cổ phiếu thứ ba và bong bóng nhà ở thứ hai trong vòng 50 năm qua. Những bong bóng này không giúp ích được gì cho nền kinh tế thực mà chỉ làm giàu cho các công ty môi giới và ngân hàng. Khi chúng phát nổ, nền kinh tế sẽ đối mặt với cơn khủng hoảng tồi tệ từng xuất hiện vào năm 2008, và chẳng bao lâu sau các ngân hàng sẽ cầu xin cứu trợ. Đóng góp không hề nhỏ vào viễn cảnh ảm đạm đó chính là thói ngạo mạn của các ngân hàng trung ương, những người từng không tin vào thị trường nhưng lại luôn tìm cách kiểm soát chúng.

Sự hình thành bong bóng tài sản là một trong những mối hiểm họa dễ thấy nhất mà chính sách in tiền của Cục Dự trữ Liên bang gây ra. Ngoài ra, còn nhiều hiểm họa khác. Một tác động hiển nhiên nhất là việc “xuất khẩu” tình trạng lạm phát từ Mỹ sang các đối tác thương mại của mình thông qua cơ chế tỷ giá hối đoái. Từ năm 2008 đến nay, người ta vẫn luôn thắc mắc về việc tại sao giá cả tiêu dùng ở Mỹ không bị lạm phát. Trong giai đoạn 2008 – 2012, mỗi năm chỉ số giá tiêu dùng ở Mỹ chỉ tăng bình quân 1,8% so với cùng kỳ năm trước đó, tỷ lệ thấp nhất trong tất cả các giai đoạn 5 năm kể từ 1965. Suốt nhiều năm qua, phe chỉ trích FED đã hy vọng rằng lạm phát trong nước sẽ tăng mạnh do hậu quả của việc in tiền, mặc dù có thể chậm đôi chút, nhưgn thực tế là không hề có lạm phát mà ngược lại, những dấu hiệu giảm phát đã bắt đầu xuất hiện trong năm 2013.

Một lý do căn bản giải thích cho việc không có lạm phát ở Mỹ là vì lạm phát đã được xuất khẩu ra nước ngoài thông qua cơ chế tỷ giá hối đoái. Các đối tác thương mại của Mỹ, như Trung Quốc và Brazil, muốn thúc đẩy xuất khẩu của mình bằng cách ngăn không để đồng tiền nước mình tăng giá so với đồng USD. Khi FED in thêm tiền, những đối tác thương mại này phải mở rộng nguồn cung tiền của mình để chặn đứng cơn lũ USD ập vào nền kinh tế nội địa dưới hình thức thặng dư thương mại hoặc đầu tư. Những chính sách in tiền của các quốc gia này gây ra lạm phát trong nền kinh tế của các đối tác thương mại. Ở Mỹ không hề có lạm phát vì Mỹ nhập khẩu hàng hóa giá rẻ từ phía đối tác.

Kể từ khi bắt đầu thiên niên kỷ mới, thế giới nói chung và nước Mỹ nói riêng có một khuynh hướng giảm phát tự nhiên. Ban đầu, Mỹ nhập khẩu giảm phát từ Trung Quốc dưới hình thức hàng hóa giá rẻ được sản xuất bởi nhân công thừa mứa, cộng thêm đồng tiền bị định giá thấp khiến giá hàng hóa Trung Quốc tính theo đồng USD thấp hơn mức mà các nguyên tắc cơ bản của kinh tế quy định. Khuynh hướng giảm phát này được đề cập vào năm 2001, khi tỷ lệ lạm phát hàng năm giảm xuống còn 1,6% – rất gần với ranh giới giảm phát.

Chính nỗi sợ hãi giảm phát đã buộc Chủ tịch của FED – Alan Greenspan giảm mạnh lãi suất. Năm 2002, lãi suất thực bình quân của Quỹ Liên bang là 1,67% – thấp nhất trong 44 năm. Năm 2003, lãi suất bình quân của Quỹ Liên bang thậm chí còn thấp hơn – 1,13% và duy trì ở mức thấp đến hết năm 2004 với lãi suất bình quân là 1,35%. Chính lãi suất thấp bất thuờng kéo dài suốt ba năm này nhằm ngăn chặn giảm phát, và nó đã phát huy hiệu quả. Sau khoảng trễ thường gặp, chỉ số tiêu dùng tăng 2,7% trong năm 2004 và 3,4% trong năm 2005. Greenspan như hoa tiêu của một chiếc máy bay gặp nạn, người đã kéo nó lên vừa đúng lúc nó chuẩn bị đâm xuống mặt đất, ổn định khí động lực và trở lại không trung. Đến năm 2007, tỷ lệ lạm phát quay lại mức 4% và lãi suất của Quỹ Liên bang là hơn 5%.

Greenspan đã chặn đứng con rồng giảm phát, nhưng đồng thời lại tạo nên một con quái vật còn kinh khủng hơn. Chính sách lãi suất thấp của ông trực tiếp dẫn đến bong bóng tài sản nhà ở phát nổ với sức tàn phá nặng nề vào cuối năm 2007, đánh dấu sự khởi đầu của một thời kỳ suy thoái mới. Trong vòng một năm, giá trị tài sản giảm, khả năng thanh khoản mất dần và lòng tin suy yếu đã hình thành giai đoạn Khủng hoảng năm 2008, trong đó hàng chục nghìn tỷ USD tài sản trên giấy tờ bốc hơi chỉ sau một đêm.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.