Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần cuối


IV/ Các nước đang phát triển, thông báo và thời kỳ quá độ

1/ Đối với các nước đang phát triển

Trong trường hợp những biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại được sử dụng không phù hợp với quy định tại điều 3 trong Hiệp định chung động chạm tới lợi ích của nước ký Hiệp định chung là nước có mức sống thấp, kinh tế đang ở vào giai đoạn phát triển sơ khởi – các nước đang phát triển, thì họ có thể đáp lại theo trình tự và quy định tại khoản 3 điều 18 trong Hiệp định chung. Trường hợp các biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư được sử dụng không phù hợp với quy định tại điều 11 trong Hiệp định chung thì họ cũng được làm như thế.

Khi có yêu cầu, các nước ký Hiệp định chung có thể đồng ý cho nước ký kết Hiệp định chung là nước đang phát triển tạm thời áp dụng những biện pháp đã được quy định đối với xuất khẩu để giúp ngành công nghiệp nào đó của họ phát triển. Nhưng với điều kiện phải được các nước ấy công nhận: 1) Không còn có biện pháp nào giúp thực hiện mục đích ấy mà lại gây ra thiệt hại ít hơn đối với thương mại; 2) Biện pháp được sử dụng không gây ra thiệt hại nghiêm trọng đối với công nghiệp trên lãnh thổ nước khác, hoặc không cản trở nghiêm trọng việc xây dựng công nghiệp của nước khác, hoặc không khiến lợi ích của nước khác bị đánh giá sai; 3) Đã được các nước khác đồng ý về thời gian biểu rút bỏ biện pháp ấy.

2/ Về thông bao và thời kỳ quá độ

Kể từ ngày hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại bắt đầu có hiệu lực, các nước ký hiệp định này không được sử dụng các biện pháp áp dụng đối với đầu tư trái với khoản 4 điều 3 và khoản 6 điều 11 trong Hiệp định chung. Trong vòng 90 ngày kể từ ngày hiệp định này bắt đầucó hiệu lực phải thông báo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung về các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan với thương mại mà mình đang thực hiện không phù hợp với hiệp định; phải từng bước xóa bỏ các biện pháp đó; phải sửa đổi các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại vẫn tiếp tục được thực hiện sau ngày kết thúc vòng đàm phán Uruguay và có thể dẫn đến hậu quả là hạn chế nhiều hơn đối với thương mại, nhưng không sửa đổi nội dung của các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại đã được thông báo theo hiệp định.

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, trong các thời hạn sau đây, kể từ ngày hiệp định này bắt đầu có hiệu lực, phải hủy bỏ các biện pháp áp dụng đối với đầu tư đã được thông báo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung: 2 năm đối với các nước phát triển, 5 năm đối với các nước phát triển, 7 năm đối với các nước chậm phát triển nhất. Những biện pháp không phù hợp với hiệp định này đã được thực thi chưa đầy 180 ngày trước khi hiệp định này bắt đầu có hiệu lực không được hưởng thời ỳ quá độ nói trên.

Các nước ký Hiệp định chung có thể gia hạn thời kỳ quá độ đối với các nước đang phát triển có nhiều khó khăn trong việc thực hiện hiệp định này.

Các nước có thể sử dụng biện pháp hoặc duy trì biện pháp cũ đối với đầu tư, nếu ủy ban phụ trách vấn đề này tin chắc rằng biện pháp ấy có thể thúc đẩy điều chỉnh một cách tích cực kết cấu ngành, đồng thời, nếu kết hợp với các chính sách khác thì nó có thể tăng mức độ tự do hóa công nghiệp hoặc giảm một cách toàn diện sự viện trở đối với ngành công nghiệp.

V/ Các quy tắc và yêu cầu khác

1/ Về sự trong sáng

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, các quy định về công bố và thực thi điều lệ thương mại tại điều 10 trong Hiệp định chung được áp dụng cho tất cả các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại.

Như vậy, các nước ký hiệp định này phải nhanh chóng công bố các biện pháp được áp dụng một cách phổ biến đối với đầu tư có liên quan tới thương mại để chính phủ và các hãng của các nước khác đều biết. Nhưng không đòi hỏi các nước công khai các tài liệu mật có thể gây khó khăn cho việc thực thi pháp luật, hoặc mâu thuẫn với lợi ích xã hội, hoặc có thể gây thiệt hai lợi ích của các xí nghiệp thương nghiệp nhà nước hoặc tư nhân, mà chỉ báo cáo lên Ban thư ký Hiệp định chung và Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Bất kỳ nước nào ký Hiệp định chung cũng có thể gửi văn bản tới các nước khác yêu cầu được cung cấp tài liệu về các biện pháp ấy, và yêu cầu này phải được đáp ứng nhanh chóng, toàn diện, kịp thời. Không được sự đồng ý của nước cung cấp tài liệu, thì không được công bố tài liệu ấy, trừ trường hợp nó đã được công bố công khai.

Các nước cần lập ra một tổ chức chuyên môn để trả lời các nước khác về nội dung của các biện pháp được thực thi có liên quan như thế nào tới các mặt khác.

Bất kỳ nước nào, nếu họ chưa được nước khác thông báo cho biết các biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại mà nước đó đã thực hiện, thì có thể nhắc nhở nước ấy. Nếu sau đó vẫn không được thông báo thì có thể yêu cầu Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại lưu ý tới những biện pháp ấy.

2/ Thương lượng và giải quyết tranh chấp

Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại sử dụng trình tự thương lượng được quy định tại điều 22 và giải quyết tranh chấp quyền lợi được quy định tại điều 22 trong Hiệp định chung.

Theo các quy định ấy, khi một nước nào đó cho rằng biện pháp mà nước khác áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại gây ra hậu quả đối với họ thì họ có thể dựa vào Hiệp định chung yêu cầu thương lượng theo hiệp định này. Nếu qua thương lượng hai bên đều nhận thấy rằng, biện pháp ấy đã gây ra tác dụng phụ, thì nước áp dụng biện pháp ấy phải sửa đổi hoặc khi cần thiết thì phải hủy bỏ biện pháp ấy.

3/ Ủy ban về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại

Các nước ký Hiệp định chung đã quyết định thành lập Ủy ban chuyên xử lý các vấn đề các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại, gồm đại biểu cảu các nước ký Hiệp định chung. Hằng năm ủy ban này họp ít nhất một lần. Nó thi hành chức trách được quy định trong hiệp định này và do Toàn thể các nước ký Hiệp định chung giao phó.

Hàng năm ủy ban này phải tổng kết và báo cáo cho Toàn thể các nước ký Hiệp định chung tình hình, hiệu quả thực thi hiệp định này và thành tích xóa bỏ tác dụng phụ của các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Để các nước hiểu rõ hơn những hạn chế và sự bóp méo thương mại do các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại gây ra, cứ 5 năm rà lại hiệp định này một lần, sửa đổi các quy định về nghĩa vụ cho rõ.

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần II


Cần phải thừa nhận tác dụng to lớn của đầu tư trực tiếp nước ngoài đối với sự tăng trưởng và phát triển kinh tế. Song, bất kỳ nước nào cũng có quyền quyết định có cho nước ngoài đầu tư vào nước mình hay không, có quyền quyết định ra mức độ và điều kiện đối với sự đầu tư của nước ngoài.

Các nước ký hiệp định này có nhiệm vụ ra sức thúc đẩy hoạt động đầu tư quốc tế, đồng thời hợp tác chặt chẽ để tiết chế các tác động tiêu cực do các biện pháp được áp dụng của đầu tư gây ra đối với thương nghiệp.

III/ Về chế độ đãi ngộ chung và hạn chế số lượng

1/ Chế độ đãi ngộ chung

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý không sử dụng các biện pháp không phù hợp hoặc trái với Hiệp định chung gây ra tác động hạn chế đối với đầu tư. Các tác động hạn chế đối với thương nghiệp do các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư gây ra cũng giống với những tác động của các biện pháp được đề cập tới về chế độ đãi ngộ chung tại điều 3 trong Hiệp định chung. Các nước không nên vì bảo vệ sản xuất trong nước mà sử dụng các biện pháp nói trên đối với việc đầu tư để áp dụng đối với sản phẩm nhập khẩu hoặc sản phẩm trong nước.

Theo điều 3 trong Hiệp định chung, các nước ký hiệp định này phải:

a/ Không được sử dụng bất kỳ biện pháp nào được áp dụng đối với đầu tư để phân biệt đối xử giữa sản phẩm nhập khẩu và sản phẩm trong nước.

b/ Trong trường hợp liên quan tới số lượng cụ thể hoặc tỷ lệ về cấu thành, tỷ lệ gia công hoặc sử dụng sản phẩm, thì không được trực tiếp hoặc gián tiếp đòi hỏi phải lấy số lượng cụ thể hoặc tỷ lệ do các hãng trong nước cung cấp làm biện pháp áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Nghĩa là, bất kỳ nước nào cũng không được dùng các biện pháp trái với nguyên tắc được quy định tại khoản 1 điều 3 trong Hiệp định chung làm biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại.

c/ Không được sử dụng các quy định về mua hoặc sử dụng sản xuất những sản phẩm nào đó, hoặc lấy đòi hỏi phải có một số lượng nhất định, một lượng giá trị nhất định hoặc một tỷ lệ nhất định là sản phẩm do trong nước sản xuất hoặc do trong nước cung cấp, hoặc đòi hỏi lấy sản phẩmtrong nước thay thế sản phẩm nhập khẩu cùng loại, làm biện pháp hạn chế đầu tư có liên quan tới thương mại.

d/ Không được lấy đòi hỏi nguyên vật liệu, linh kiện hoặc phụ kiện phải là những sản phẩm do công ty trong nước sản xuất làm biện pháp hạn chế đầu tư có liên quan tới thương mại.

e/ Không được sử dụng biện pháp hạn chế nguyên vật liệu, linh phụ kiện mà các công ty dùng trong sản xuất tại nước sở tại, hoặc đòi hỏi lượng nhập khẩu các sản phẩm khác có liên quan đến sản xuất tại nước sở tại phải ngang bằng với xuất khẩu về số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ, để lấy đó làm biện pháp hạn chế đầutư có liên quan tới thương mại.

2/ Xóa bỏ những hạn chế chung về số lượng

Các nước ký Hiệp định chung cho rằng, tác động hạn chế thương nghiệp có thể do các biện pháp được áp dụng với đầu tư có liên quan tới thương nghiệp gây ra giống với tác động của những biện pháp hạn chế chung mà điều 11 trong Hiệp định chung đã quy định phải rỡ bỏ. Do vậy, theo quy định tại điều 11 trong Hiệp định chung, mọi nước ký Hiệp định chung đều không được sử dụng các biện pháp dưới đây đối với đầu tư có liên quan tới thương mại:

a/ Hạn chế các công ty nhập khẩu nguyên vật liệu, linh kiện hoặc các sản phẩm có liên quan để dùng vào sản xuất tại chỗ, yêu cầu số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ nhập khẩu ấy phải ngang với xuất khẩu của công ty.

b/ Cấm hoặc hạn chế số lượng bất kỳ sản phẩm nào nhập khẩu từ các nước ký Hiệp định chung, hoặc cấm, hạn chế số lượng xuất khẩu sang các nước ký Hiệp định chung.

c/ Hạn chế số lượng, giá trị hoặc tỷ lệ sản phẩm xuất khẩu do các công ty sản xuất tại chỗ.

d/ Bằng cách hạn chế quyền sử dụng ngoại tệ của các công ty, hoặc dùng các phương thức không phù hợp với quy định về sử dụng ngoại tệ tại điều 15 trong Hiệp định chung, cho phép các công ty sử dụng thu nhập ròng bằng ngoại tệ mà họ thu về được qua xuất khẩu, để hạn chế họ nhập khẩu nguyên vật liệu, linh phụ kiện hoặc các sản phẩm khác dùng cho sản xuất tại chỗ.

e/ Đặt ra các quy định về việc mua, sử dụng hoặc chế tạo những sản phẩm nào đó, hoặc đòi hỏi phải có một số lượng, một lượng giá trị nhất định hoặc một tỷ lệ nhất định là sản phẩm do trong nước sản xuất hoặc do trong nước cung cấp, hoặc dùng sản phẩm trong nước thay thế sản phẩm nhập khẩu cùng loại.

g/ Bằng cách sử dụng các biện pháp hạn chế đối với đầu tư để hạn chế nhập khẩu nguyên vật liệu và linh phụ kiện, và để qua đó hạn chế các công ty sử dụng những nguyên vật liệu và linh phụ kiện ấy vào sản xuất trong nước.

h/ Hạn chế các công ty trên lãnh thổ nước mình xuất khẩu sản phẩm của họ sang thị trường nước ngoài.

3/ Ngoại lệ

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý rằng, các quy định ngoại lệ về cấm sử dụng các phương thức không phù hợp hoặc mâu thuẫn với điều 3 hoặc điều 11 cũng được dùng làm các quy định ngoại lệ về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại trái với điều 3 hoặc điều 11 trong Hiệp định chung. Do vậy, các nước có thể có các biện pháp đáp lại phù hợp với quy định trong Hiệp định chung, nếu họ cho rằng do nước khác sử dụng các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại đã gây ra các hậu quả sau đây đối với lợi ích thương mại của họ:

a/ Tước đoạt hoặc làm thiệt hại lợi ích của nước ký hiệp định này được trực tiếp hoặc gián tiếp hưởng theo quy định trong Hiệp định chung.

b/ Gây thiệt hại nặng nề hoặc dẫn tới nguy cơ có thể bị thiệt hại nặng nề đối với ngành công nghiệp nào đó của nước ký Hiệp định chung, hoặc gây ra trở ngại nghiêm trọng đối với việc xây dựng ngành công nghiệp mới củ họ.

c/ Có sự phân biệt đối xử quá quắt đối với họ.

4/ Quy định mới

Các nước ký Hiệp định chung đồng ý không sử dụng các biện pháp đối với đầu tư mà chúng có thể gây ra các hậu quả sau:

a/ Vô hiệu hóa hoặc làm thiệt hại lợi ích của nước được trực tiếp hoặc gián tiếp hưởng theo quy định trong Hiệp định chung, hoặc trong hiệp định này.

b/ Gây ra thiệt hại lớn hoặc dẫn tới có nguy cơ có thể bị thiệt hại lớn đối với ngành công nghiệp nào đó trên lãnh thổ nước khác, hoặc gây trở ngại nghiêm trọng đối với việc xây dựng ngành công nghiệp nào đó của nước khác.

c/ Qua phân biệt đối xử với nước khác.

Trong trường hợp đặc biệt, nếu đã sử dụng những biện pháp ấy thì cần cố gắng tránh: 1) Quy định lượng xuất khẩu thấp nhất, mức xuất khẩu thấp nhất hoặc tỷ lệ xuất khẩu thấp nhất những sản phẩm được sản xuất tại chỗ; 2) Quy định thị trường hoặc khu vực xuất khẩu cho sản phẩm nào đó, hoặc giao cho công ty nào đó trên lãnh thổ nước mình quyền chuyên doanh cung ứng mọi sản phẩm của những công ty ấy tại thị trường nước ngoài.

Các nước ký hiệp định chung cũng đồng ý rằng, khi sử dụng các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư sẽ không phân biệt đối xử giữa các nhà đầu tư trong nước với các nhà đầu tư nước ngoài và cũng không phân biệt đối xử giữa các nhà đầu tư nước ngoài với nhau.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại – Phần I


Các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại cũng là một đề mục mới đã được đưa ra đàm phán tại vòng đàm phán Uruguay. Nội dung chủ yếu là điều tra xem biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư đã có ảnh hưởng hạn chế và bóp méo như thế nào đối với thương mại để từ đó định ra các quy tắc loại trừ chúng. Sau cuộc đàm phán rất khó khăn giữa các nước phát triển và các nước đang phát triển và các nước đang phát triển, cuối cùng người ta đã cho ra đời bản dự thảo “Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có ảnh hưởng tới thương mại”.

I/ Đầu tư quốc tế và thương mại quốc tế

1/ Quan hệ giữa đầu tư quốc tế và thương mại quốc tế

Xét trên góc độ lý luận, tích lũy trong phạm vi một nước là tiền đề tái sản xuất mở rộng của nước đó. Đầu tư là điều kiện quan trọng hàng đầu quyết định sự phát triển của sản xuất. Chỉ khi nào sản xuất phát triển, thương mại mới được mở rộng. Vì vậy, về thực chất,quan hệ giữa đầu tư và thương mại là quan hệ giữa sản xuất và lưu thông. Trên phạm vi thế giới thì đầu tư quốc tế là điều kiện quan trọng thúc đẩy nền kinh tế thế giới phát triển. Số lượng, quy mô và tốc độ tăng trưởng đầu tư quốc tế, ở mức độ nhất định, cũng quyết định số lượng, quy mô và tốc độ tăng trưởng của nền thương mại thế giới.

Nhất thể hóa kinh tế thế giới, mà trong đó có quốc tế hóa tư bản và toàn cầu hóa thương mại, càng phát triển thì quan hệ giữa đầu tư và thương mại quốc tế càng khăng khít. Đầu tư tư bản quốc tế tăng lên thì thương mại quốc tế cũng tăng theo; thương mại quốc tế tăng lên sẽ mở ra cơ hội đầu tư tư bản quốc tế mới, làm tăng đầu tư quốc tế. Hai mặt đó tác động lẫn nhau, thúc đẩy lẫn nhau.

2/ Ảnh hưởng của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại quốc tế

Các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có ảnh hưởng tới thương mại quốc tế chủ yếu ở hai mặt sau đây: Một là, ảnh hưởng tích cực. Người đầu tư trực tiếp là người nước ngoài, được ưu đãi về thuế, sức cạnh tranh của sản phẩm của họ tăng lên, điều đó làm cho họ càng hứng thú đầu tư. Hai là, ảnh hưởng tiêu cực. Sản phẩm xuất khẩu ít, thành tích xuất khẩu kém, các yêu cầu về cán cân ngoại hối, về chuyển lợi nhuận bằng ngoại tệ ra nước ngoài không được xử lý tốt, những điều ấy, làm giảm hứng thú đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài.

Ảnh hưởng tích cực sẽ thúc đẩy sản xuất và thương mại phát triển. Ảnh hưởng tiêu cực sẽ hạn chế sản xuất và thương mại.

Mỗi nước đều căn cứ vào nhu cầu phát triển kinh tế của mình để áp dụng các biện pháp ưu đãi khuyến khích các nhà đầu tư nước ngoài đầu tư vào các ngành có nhu cầu phát triển cấp bách, còn đối với các ngành khác thì áp dụng các hạn chế nghiêm ngặt. Cả hai mặt đó đều có ảnh hưởng tới mậu dịch đối ngoại của họ, do đó mà ảnh hưởng tới hướng đi và lưu lượng thương mại quốc tế.

3/ Đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại

a/ Lập trường của các nước phát triển.

Các nước phát triển cho rằng phải cấm các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư gây ra những ảnh hưởng lớn đối với thương mại. Do vậy, theo họ, phải quy định ra quy tắc mới để hạn chế “các điều kiện cho phép đầu tư bước vào trong nhà”, như những quy định về thiết bị, hạn ngạch xuất khẩu tối thiểu, tỷ lệ đầu tư của nước ngoài, điều kiện thương mại ngang bằng, cân đối ngoại hối…, qua đó loại bỏ “vùng xám” không nằm trong khuôn khổ Hiệp định chung.

Trong số các nước phát triển, Mỹ là nước có thái độ kiên quyết nhất. Họ đưa ra một dự án có lợi cho lợi ích của các nước phát triển. Nhưng giữa các nước phát triển lại có bất đồng. Quan điểm của Mỹ và Canada khác nhau khá xa về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại, đặc biệt là về vấn đề thành tích xuất khẩu thông qua đầu tư nước ngoài. Canada cho rằng điều đó không phù hợp với Hiệp định chung, còn Mỹ thì lại cho rằng không làm như thế là trái với Hiệp định chung.

b/ Lập trường của các nước đang phát triển

Các nước đang phát triển cho rằng, vấn đề cần thảo luận là các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư đã gây ra ảnh hưởng như thế nào đối với thương nghiệp và làm thế nào để tránh được những ảnh hưởng bất lợi đó, chứ không phải là cấm đoán bản thân các biện pháp ấy. Các nước này chủ trương phải dựa vào Hiệp định chung để giải quyết vấn đề các biện pháp đã được áp dụng đối với đầu tư gây ảnh hưởng tới thương mại. Nếu cho rằng, trong trường hợp nào đó, biện pháp này đã ảnh hưởng bất lợi thì cần phải có chứng cứ, chứ không được suy diễn rằng, nó có thể gây ra ảnh hưởng trong bất kỳ trường hợp nào, và phải giải quyết từng trường hợp một.

Theo quan điểm của các nước đang phát triển, vấn đề phát triển của các nước đang phát triển phải được coi trọng đầy đủ hơn trong khi đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với đầu tư có liên quan tới thương mại. Họ kiên quyết phản đối đưa những yêu cầu về xuất khẩu vào nghị quyết, mà phải căn cứ vào trình tự giải quyết tranh chấp để giải quyết từng vụ việc một như trước đây. Cuối cùng đòi hỏi này đã được chấp nhận.

II/ Về phạm vi và tác động của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại

Tại vòng đàm phán Uruguay, các nước tham gia đàm phán về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại đã đồng ý sau khi điều tra những thiệt hại đối với thương nghiệp do áp dụng các biện pháp đối với đầu tư theo các điều khoản có liên quan trong Hiệp định chung gây ra thì phải định ra những quy định mới để tiết chế tác dụng phụ đối với thương mại. Do vậy, cuối cùng họ đã đưa ra dự thảo “Hiệp định về các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại”.

1/ Định nghĩa các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư có liên quan tới thương mại.

Những biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư, nếu là đặt điều kiện đối với chiều hướng thương mại và với hoạt động thương mại của một xí nghiệp, do đó gây ra tác động hạn chế hoặc có hại đối với thương mại, mà tác động ấy lại là tác động trực tiếp, to lớn, hơn nữa còn làm tổn hại tới lợi ích của nước khác và không phù hợp với quy định trong Hiệp định chung, thì biện pháp đó bị coi là biện pháp có liên quan tới thương mại.

2/ Phạm vi của các biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư

Biện pháp được áp dụng đối với việc đầu tư là biện pháp được thực thi đối với các nhà đầu tư trong và ngoài nước khi: 1) Đầu tư vào mọi ngành sản xuất hoặc công trình chế tạo, hoặc lập công ty, hoặc mua lại công ty hiện có; 2) Mở rộng đầu tư; 3) Công ty tiếp tục kinh doanh.

Chỉ trong các trường hợp sau người ta mới có thể coi là biện pháp áp dụng đối với việc đầu tư đã được thực thi: 1) Biện pháp ấy phải được áp dụng một cách phổ biến hoặc phù hợp với luật pháp, với phán quyết của tòa án, hoặc với tập quán hành chính, với chính sách hoặc với quy định; 2) Biện pháp ấy được ký kết là nhà đầu tư hoặc nhà sản xuất chấp nhận; 3) Biện pháp ấy được coi là điều kiện hoặc nhân tố quyết định để một bên ký kết giao kèo được lợi, hoặc được dùng làm điều kiện hoặc nhân tố quyết định để phòng ngừa một bên ký kết rút lại điều có lợi nào đó.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: Lý Cương – Từ “Câu lạc bộ các nhà giàu trên thế giới” đến “Liên hợp quốc kinh tế và thương mại” – NXB CTQG 1996.

Sự thất bại của các thị trường – Phần cuối


Trong luận văn năm 1980 của mình, Bernanke bắt đầu phân tích bằng cách tóm lược lại sự khác nhau kinh điển giữa rủi ro và sự bất định, khái niệm được Frank H. Knight đưa ra lần đầu tiên năm 1921. Theo cách diễn đạt của Frank, rủi ro áp dụng cho những kết quả ngẫu nhiên mà các nhà đầu tư có thể lập mô hình với những xác suất đã biết, trong khi sự bất định áp dụng cho những kết quả ngẫu nhiên với những xác suất không ai biết. Một nhà đầu tư điển hình sẵn sàng chấp nhận rủi ro nhưng có thể sẽ chùn bước trước sự bất định cực đoan. Đóng góp của Bernanke là việc xây dựng vấn đề này như một phần của chi phí cơ hội. Có thể trong thâm tâm, các nhà đầu tư cảm thấy sợ sự bất định, nhưng cũng có thể họ sợ cả sự ì trệ, mà chi phí cho sự ì trệ cao hơn cả chi phí của việc bám lấy điều không biết. Ngược lại, chi phí của sự ì trệ có thể được giảm bớt bằng lợi ích của việc chờ đợi thông tin mới. Như Bernanke phát biểu, “Sẽ cần phải trả một cái giá cho việc đầu tư… khi chi phí của việc chờ đợi cao hơn lợi nhuận kỳ vọng từ việc chờ đợi đó. Lợi nhuận kỳ vọng từ việc chờ đợi là xác suất thông tin [mới]… sẽ khiến nhà đầu tư phải hối tiếc về quyết định đầu tư của mình… Động cơ để chờ đợi là… sự lo ngại việc những thông tin bất lợi có thể xuất hiện”.

Đoạn trên chính là phiến đá Rosetta để giải mã tất cả những chính sách của Bernanke liên quan đến chính sách tiền tệ trong suốt thời gian giữ chức Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ. Sau năm 2008, FED của Bernanke tăng chi phí chờ đợi bằng cách cho các nhà đầu tư không nhận được một xu lợi nhuận trên tiền mặt bỏ ra, giảm chi phí của việc quyết định hành động bằng cách định hướng chính sách. Với việc tăng chi phí chờ đợi và giảm chi phí hành động, Bernanke đã đẩy cán cân nghiêng về phía các khoản đầu tư tức thời và giúp nền kinh tế tăng trưởng thông qua việc làm và thu nhập tăng thêm nhờ những khoản đầu tư đó. Bernanke là bậc thầy hoạch định chính sách đã thúc đẩy các nhà tư bản quay lại trò chơi đầu tư. Ông đã thể hiện rõ những tính toán của mình khi viết, “Không có gì khó khăn để tìm ra một ví dụ về… nền kinh tế trong một mô hình chu trình kinh doanh cân bằng. Như vậy, cách hợp lý nhất là nghĩ rằng nền kinh tế này đang được vận hành bởi một nhà hoạch định chính sách trung ương”.

Logic của Bernanke là một sai sót rất lớn, vì nó giả định rằng trong lúc giảm mức độ bất định, FED không đồng thời làm tăng tính bất định thông qua quá trình thực hiện của nó. Khi nào thì FED đưa ra định hướng đối với lãi suất, các nhà đầu tư có thể chắc chắn đến đâu về việc FED có thay đổi ý định hay không? Khi FED nói họ sẽ tăng lãi suất trong những điều kiện nhất định, các nhà đầu tư có thể chắc chắn đến đâu về việc những điều kiện này sẽ được đáp ứng? Trong lúc cố gắng loại bỏ một dạng bất định này, FED gần như lại tạo ra một dạng bất định khác liên quan đến khả năng thực hiện nhiệm vụ thứ nhất. Sự không chắc chắn về chính sách trong tương lai đã  bị thay bằng sự không chắc chắn về độ tin cậy của các định hướng. Tình hình càng tệ hơn bởi nó phụ thuộc và sự bốc đồng của người hoạch định thay vì hoạt động của thị trường.

Một luận văn quan trọng của Robert Hall từ trường Đại học Stanford, được trình bày tại hội nghị của FED tại Jackson Hole vào tháng 8 năm 2013, đã chứng minh bản chất phản tác dụng của lập luận mà Bernanke đưa ra. Hall chỉ ra rằng, quyết định thuê một người lao động mới hoàn toàn dựa vào tính toán của chủ loa động về giá trị hiện tại của sản lượng mà nhân viên đó sẽ làm ra trong tương lai. Việc tính toán giá trị hiện tại lại phụ thuộc vào lãi suất chiết khấu được sử dụng để quy đổi lợi nhuận tương lai thành giá trị tính theo USD trong hiện tại. Nhưng tính bất định do sự bất bênh trong chính sách của FED gây ra khiến cho lãi suất chiết khấu rất khó xác định và các công ty phải giảm hoặc ngừng thuê thêm người. Những nỗ lực của FED nhằm kích thích nền kinh tế trong thực tế lại đang cản trở nền kinh tế phát triển.

Các thị trường tự do quan trọng không phải do ý thức hệ mà do tính hiệu quả. Chúng không hoàn hảo nhưng vẫn tốt hơn mọi mô hình kinh tế khác. Akerlof minh họa chi phí của thông tin cân xứng tại một thời điểm nhất định, trong khi Bernanke cho thấy chi phí của tính bất định về mặt thông tin quá thời gian. Cả hai đều đúng  về những chi phí trên lý thuyết này, nhưng họ đã bỏ qua tổng chi phí của việc cố gắng sửa chữa vẫn đề tồn tại với sự can thiệp của Chính phủ. Akerlof ít ra còn khiêm tốn thừa nhận những hạn chế này, trong khi đó Bernanke lại phô bày sự ngạo mạn của một nhà hoạch định chính sách trung ương trong suốt sự nghiệp của mình.

Adam Smith và Friedrich Hayek đã cảnh báo rằng nhiệm vụ của FED là bất khả thi và việc theo đuổi nó tiềm ẩn nhiều nguy hiểm, nhưng Charles Goodhart lại chỉ ra một mối nguy hiểm còn lớn hơn. Ngay cả nhà hoạch định chính sách trung ương cũng cần phải đợi tín hiệu thị trường rồi mới triển khai một kế hoạch. Một tiệm bán quần áo theo phong cách Liên Xô đặt hàng toàn bộ số tất chân màu xanh lá cây có thể sẽ muốn biết rằng xanh lá cây là màu ít người thích nhất, và số tất sẽ bị tồn kho nhiều. FED cũng dựa vào các tín hiệu về giá theo cách tương tự, đặc biệt là những tín hiệu liên quan đến lạm phát, giá hàng hóa, giá cổ phiếu, tình trạng thất nghiệp, nhà ở và nhiều biến số khác. Điều gì xảy ra khi bạn chi phối các thị trường bằng cách sử dụng tín hiệu giá, mà bản thân những tín hiệu này lại là kết quả đầu ra của các thị trường đã bị chi phối? Đây chính là câu hỏi mà định luật Goodhart đặt ra.

Nhà hoạch định chính sách trung ương phải bỏ qua niềm tin của bản thân vào sự can thiệp để thu thập thông tin về những ảnh hưởng của biện pháp can thiệp đó. Nhưng thông tin này là một tín hiệu sai, vì nó không phải là kết quả của hoạt động của thị trường tự do. Đây là một phương trình đệ quy. Nói đơn giản, nhà hoạch định chính sách trung ương không còn lựa chọn nào ngoài việc phải tự uống bột thức uống Kool Aid của chính mình. Quả là tình thế tiến thoái lượng nan đối với Cục Dự trữ Liên bang và tất cả các ngân hàng trung ương đang tìm cách để lèo lái nền kinh tế của họ thoát khỏi đợt suy thoái mới. Những định chế này càng can thiệp vào thị trường thì họ càng biết ít hơn về điều kiện thực tế của nền kinh tế, từ đó họ lại càng có nhu cầu phải can thiệp Dạng bất định này được thay thế bởi dạng bất định khác. Sự bất định về mặt thể chế trở nên phổ biến khi vốn chờ đợi lợi nhuận của các thị trường thực.

Không giống Salanio của Shakespeare, chúng ta không thể tin vào những gì thị trường nói với mình được nữa, vì đến ngay cả những người kiểm soát thị trường còn không tin tưởng chúng. Yellen và những người còn lại nghĩ rằng bàn tay học thuật của họ quyền lực hơn bàn tay vô hình của Adam Smith. Kết quả là tính hữu dụng của thị trường giảm dần, dẫn đến cái chế từ từ của nền kinh tế thực – và của đồng USD.

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần VI


Thị trường bất cân xứng

Theo cách nhìn của FED, phần quan trọng nhất trong kế hoạch xoa dịu cơn sợ hãi trong các thị trường là chính sách truyền thông hay còn gọi là “định hướng chính sách” (forward guidance), thông qua đó, FED tìm cách khuếch đại ảnh hưởng của chính sách nới lỏng bằng cách hứa hẹn rằng họ sẽ duy trì như vậy trong thời gian dài, hoặc cho đến khi tỷ lệ thất nghiệp và lạm phát đạt được mục tiêu đề ra. Cuộc tranh luận chính sách về việc  phương pháp định hướng chính sách có phải đang tiếp thêm sức mạnh cho FED lũng đoạn thị trường hay không vẫn luôn là một trong những lĩnh vực điều tra tình báo dai dẳng nhất trong kinh tế học hiện đại Cuộc điều tra này liên quan đến thông tin không hoàn hảo hoặc sự bất cân xứng về thông tin: tình trạng một bên nắm giữ những thông tin tốt hơn bên kia, khiến cả hai bên thực hiện hành vi dưới điểm tối ưu.

Lĩnh vực này đạt được bước tiến vượt bậc với một luận văn của George Akerlof xuất bản năm 1970, Thị trường cho những “trái chanh” (The market for “lemons”), trong đó ông chọn doanh số xe hơi đã qua sử dụng làm luận chứng. Năm 2001, Akerlof được trao giải Nobel Kinh tế một phần vì công trình này. Ông nói, người bán của một chiếc xe hơi đã qua sử dụng biết rất rõ xe còn tốt hay đã xuống cấp nhiều – một “trái chanh”. Người mua thì không biết điều này, do đó phát sinh tình trạng bất cân xứng thông tin giữa hai bên. Thông tin không cân xứng này sẽ quy định hành vi theo những cách trái ngược nhau. Người mua có thể nghĩ rằng mọi chiếc xe đã qua sử dụng đều là trái chanh, nếu không thì người ta đã không bán chúng. Niềm tin này khiến người mau trả giá xuống thấp hơn mức mình sẵn sàng trả. Người bán của những chiếc xe cũ nhưng còn tốt sẽ không chấp nhận mức giá này và từ chối bán xe. Trong trường hợp cực đoan nhất, rất có thể sẽ không có thị trường cho toàn bộ xe đã qua sử dụng vì người mua và người bán không thể thỏa hiệp về mức giá, ngay cả khi về lý thuyết vẫn sẽ có một mức giá cân bằng thị trường nếu cả hai bên tham gia giao dịch đều biết hết mọi thông tin.

Những chiếc xe đã qua sử dụng chỉ là một ví dụ minh họa cho tình trạng thông tin bất cân xứng. Nó có thể ứng dụng vào rất nhiều loại hàng hóa và dịch vụ khác nhau, bao gồm các giao dịch tài chính. Điều thú vị là, vàng không phải chịu cảnh này vì nó có một chất lượng theo quy chuẩn. Không có gian lận thì không có “trái chanh” khi mua bán vàng thỏi.

Kể từ năm 1970, công trình của Akerlof đã được áp dụng cho vô số vấn đề, và các nhà kinh tế học xem đây như một “phép thử” tài năng. Những ý nghĩa của phân tích mà ông đưa ra vô cùng phong phú. Nếu kỹ thuật giao tiếp  có thể được cải thiện và tình trạng thông tin bất cân xứng giảm đi thì các thị trường trở nên hiệu quả hơn và thực hiện chức năng dò giá thuận lợi hơn, giảm chi phí cho người tiêu dùng.

Năm 1980, nhà kinh tế học 26 tuổi – Ben S. Bernanke đặt ra thách thức đối với vai trò của việc phân tích thông tin trong thị trường hiệu quả. Trong một luận văn có tiêu đề Tính chất không thể đảo ngược, tính chất bất định và Hoạt động đầu tư tuần hoàn (Irreversibility uncertainty, and cyclical investment), Bernanke trình bày quy trình ra quyết định đằng sau một khoản đầu tư và đặt ra vấn đề: tính bất định trong chính sách tương lai và điều kiện kinh doanh gây cản trở khoản đầu tư đó như thế nào. Đây là một câu hỏi trọng yếu. Đầu tư là một trong bốn thành tố nền tảng của GDP, còn lại là tiêu dùng, chi tiêu của Chính phủ và cán cân thương mại. Có lẽ đầu tư là thành tố quan trọng nhất vì GDP bị điều khiển không chỉ khi dự án đầu tư được triển khai mà trong nhiều năm sau đó thông qua cái giá phải đánh đổi để năng suất tăng lên. Việc đầu tư vào các doanh nghiệp mới có thể là chất xúc tác đối với nhu cầu tuyển dụng, nhờ đó thúc đẩy tiêu dùng thông qua việc trả lương cho người lao động bằng lợi nhuận từ khoản đầu tư. Bất cứ trở ngại nào đối với hoạt động đầu tư cũng có thể gây ra tác động tiêu cực lên sự tăng trưởng của toàn bộ nền kinh tế.

Tình trạng thiếu vốn đầu tư là một tác nhân quan trọng khiến Đại suy thoái kéo dài. Các học giả, từ Milton Friedman và Anna Schwartz cho đến Ben Bernanke đều xác định chính sách tiền tệ là nguyên nhân hàng đầu của Đại suy thoái. Tuy nhiên, số lượng các công trình nghiên cứu lý do Đại suy thoái kéo dài quá lâu như vậy vẫn chưa là gì so với giai đoạn suy thoái tương đối ngắn vào năm 1920. Charles Kindleberger đã xác định đúng nguyên nhân dẫn đến bản chất kéo dài của Đại suy thoái, đó là tính bất định của chính thể (regime uncertainty). Lý thuyết này cho rằng, ngay cả khi giá thị trường đã giảm mạnh để thu hút các nhà đầu tư quay trở lại nền kinh tế thì các nhà đầu tư có thể vẫn e ngại vì chính sách công không ổn định khiến họ rất khó tính toán lợi nhuận cho chính xác. Tính bất định của chính thể không chỉ là tính bất định thông thường của hoạt động kinh doanh do sự thay đổi trong sở thích của người tiêu dùng, hay sự thực thi kém hiệu quả của một kế hoạch kinh doanh. Nó đề cập đến sự bất định phát sinh thêm bởi chính sách can thiệp của Chính phủ, nhìn bề ngoài thì có vẻ như được thiết kế để cải thiện các điều kiện nhưng thực ra là đang khiến tình hình tồi tệ hơn.

Luận văn của Bernanke được xuất bản năm 1980, ngay giữa ba thời kỳ đỉnh cao của tính bất định chính thể trong một thế kỷ qua: thập niên 1930, thập niên 1970 và từ năm 2010 đến nay.

Trong thập niên 1930, tính bất định bị gây ra bởi bản chất thất thường, lúc thế này lúc thế khác của những chính sách can thiệp mà Hoover-Roosevelt đưa ra trong việc kiểm soát giá, trợ giá, luật lao động, xung công vàng và nhiều lĩnh vực khác. Tính bất định càng thêm nghiêm trọng bởi các quyết định của Tòa án Tối cao ủng hộ chương trình này và hủy bỏ chương trình kia. Bất chấp lực lượng lao động không được sử dụng dồi dào và giá cả chạm đáy, trong thập niên 1930, các nhà tư bản vẫn thờ ơ cho đến tận khi đám mây bất định chính sách được gạt bỏ bởi sự cưỡng chế năm 1946. Chỉ đến khi Chính phủ tìm ra hướng đi đúng đắn, nền kinh tế Mỹ mới thoát khỏi Đại suy thoái.

Trong thập niên 1970, nền kinh tế Mỹ một lần nữa là nạn nhân của  sự bất định thể chế nghiêm trọng kéo dài 10 năm, bắt đầu với việc Nixon kiểm soát lương và giá cả, cấm chế độ bản vị vàng, rồi tiếp diễn bởi việc Jimmy Carter ban hành thuế lợi nhuận đánh trên lượng dầu thô khai thác được.

Tình trạng bất định thể chế cũng đang diễn ra trong nền kinh tế Mỹ ngày nay do các cuộc chiến ngân sách, quy định về chế độ chăm sóc y tế, chính sách thuế và luật môi trường. Vấn đề không phải là việc mỗi sự lựa chọn về chính sách thực chất tốt hay tồi. Hầu hết các nhà đầu tư có thể xoay sở thích nghi được khi Chính phủ đưa ra chính sách tồi. Điều cốt lõi là họ không biết chính sách nào sẽ được ủng hộ, do đó không thể tính toán được suất sinh lời nếu không biết đủ rõ về vốn rủi ro.

(còn tiếp)

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần V


Chính sách thắt chặt tín dụng mà các ngân hàng áp dụng đối với các SME là một lý do khiến tỷ lệ thất nghiệp “ngoan cố” duy trì ở mức cao. Những công ty lớn như Apple và IBM không cần các ngân hàng cấp vốn thì mới phát triển, họ dễ dàng huy động nguồn tiền mặt của công ty hoặc từ thị trường trái phiếu để tài trợ cho các hoạt động. Nhưng công ty lớn không tạo ra việc làm mới, mà việc làm mới chủ yếu đến từ các doanh nghiệp nhỏ. Vì vậy, khi bóp méo thị trường cho vay liên ngân hàng bằng cách giữ lãi suất ở mức quá thấp tức là FED đồng thời cướp đi nguồn cho vay vốn lưu động của các doanh nghiệp nhỏ, khiến họ có thể tạo thêm việc làm mới.

Những hậu quả không mong muốn khác từ chính sách của FED tinh vi và khó nhận ra hơn. Một trong số đó là hành vi nguy hiểm của các ngân hàng trong việc tìm kiếm lợi tức (yield). Với lãi suất gần bằng 0%, các định chế tài chính rất khó để đạt được tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư đủ tốt, và họ viện đến đòn bẩy, họ sử dụng nợ hoặc chứng khoán phái sinh, để tăng lợi nhuận. Đòn bẩy từ nợ sẽ mở rộng bảng cân đối kế toán của một ngân hàng bằng cách sử dụng hợp đồng hoán đổi và quyền chọn để đạt được tỷ suất lợi nhuận đặt ra, vì chứng khoán phái sinh được ghi ngoài bảng và không cần nhiều vốn như các khoản vay.

Đối tác trong giao dịch chứng khoán phái sinh yêu cầu tài sản cầm cố chất lượng tốt như tín phiếu Kho bạc để đảm bảo thực hiện hợp đồng. Thông thường, tài sản hiện có để các ngân hàng cầm cố có chất lượng rất tệ. Trong trường hợp này, ngân hàng nào muốn giao dịch ngoại bảng sẽ tham gia vào một “hợp đồng hoán đổi tài sản” với một nhà đầu tư định chế khác, theo đó ngân hàng đưa cho nhà đầu tư các chứng khoán hạng thấp để đổi lấy chứng khoán thứ hạng cao như tín phiếu Kho bạc. Ngân hàng cam kết đảo ngược giao dịch vào một ngày cụ thể trong tương lai để nhà đầu tư có thể nhận lại tín phiếu Kho bạc của mình. Khi đã có tín phiếu Kho bạc, ngân hàng có thể thế chấp chúng cho đối tác chứng khoán phái sinh như một “tài sản cầm cố tốt” và thực hiện giao dịch, nhờ đó thu về lợi nhuận cao ngoài bảng cân đối kế toán với số vốn vừa đủ mức yêu cầu. Hợp đồng hoán đổi tài sản này biến một giao dịch hai bên thành một giao dịch ba bên với nhiều cam kết hơn và một mạng lưới các nghĩa vụ qua lại phức tạp hơn, liên quan đến các ngân hàng và các nhà đầu tư không phải ngân hàng.

Những mánh khóe này chỉ hiệu quả khi thị trường ổn định và không có cuộc khủng hoảng nào dẫn đến việc đòi lại tài sản thế chấp. Nhưng trong một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản như đã từng xảy ra năm 2008, những mạng lưới dày đặc các nghĩa vụ đan cài vào nhau nhanh chóng bị đóng băng khi cầu đối với tài sản cầm cố “tốt” vượt xa cung và các bên thi nhau bán tống bán tháo toàn bộ tài sản cầm cố với giá rẻ để huy động tiền mặt. Kết quả là, một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản khác nhanh chóng hình thành, sinh ra những đợt chấn động khác trong thị trường.

Sự trao đổi tài sản chỉ là một trong nhiều cách mà các định chế tài chính gia tăng rủi ro trong quá trình tìm kiếm lợi suất cao hơn trong môi trường lãi suất thấp. Một nghiên cứu sâu rộng do IMF thực hiện đối với giai đoạn 1997 – 2011 cho thấy, chính sách lãi suất thấp của Cục Dự trữ Liên bang có liên quan mật thiết đến rủi ro lớn hơn mà các ngân hàng đang chấp nhận. Nó cũng chứng minh rằng, lãi suất bị duy trì ở mức thấp càng lâu thì rủi ro các ngân hàng phải đối mặt càng lớn. Nghiên cứu kết luận, các giai đoạn lãi suất thấp kéo dài một cách bất thường mà FED thiết kế kể từ năm 2008 chính là công thức làm tăng rủi ro hệ thống. Bằng cách ép lãi suất về gần mức 0%, FED khuyến khích cuộc đua tìm kiếm lợi suất cùng với tất cả những mánh khóe ngoại bảng và hợp đồng hoán đổi tài sản đi kèm. Trong lúc loay hoay dập tắt ngọn lửa bùng lên từ cơn khủng hoảng trước, FED lại châm ngòi cho một đám cháy còn lớn hơn nhiều.

Quả cầu pha lê mờ mịt

Hệ quả đáng báo động nhất từ sự lũng đoạn của FED là viễn cảnh về một thị trường cổ phiếu bị sụp đổ chỉ còn cách chúng ta vài tháng mà thôi. Nguyên nhân có lẽ là do chính sách của FED dựa trên những dự báo sai lầm từ gốc rễ. Thực tế, từ lâu người ta đã không thể xác định được độ chính xác trong các dự báo của FED.

Nếu FED đánh giá quá thấp tiềm năng phát triển thì lãi suất sẽ quá thấp, lạm phát và lãi suất thực âm là hậu quả nhãn tiền. Tình hình này gây tổn hại đến sự hình thành vốn và đẩy lợi nhuận của cổ phiếu xuống mức thấp nhất, như đã từng xảy ra nhiều lần trước đây. Ngược lại, nếu FED đánh giá quá cao tiềm năng phát triển thì chính sách sẽ quá chặt, và nền kinh tế sẽ rơi vào suy thoái, làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp và khiến cổ phiếu rớt giá. Nói cách khác, những sai lầm trong dự báo dù theo hướng nào chăng nữa cũng sẽ dẫn đến sai lầm trong chính sách, và kết quả là thị trường cổ phiếu đi xuống. Bối cảnh duy nhất mà cổ phiếu cuối cùng không phải lãnh kết cục tồi tệ chính là khi dự báo của FED cực kỳ chính xác và những chính sách họ đưa ra đều đúng đắn – thật không may, đây lại là kịch bản ít khả năng xảy ra hơn cả.

Từ những kỳ vọng cao vời đối với vốn sở hữu, tính liên kết giữa các ngân hàng và đòn bẩy, bất cứ điểm yếu nào trong các thị trường cũng có thể dễ dàng phình to đến mức khiến thị trường đó sụp đổ. Tuy không chắc chắn sẽ xảy ra nhưng xác suất khá cao, xét trên tình hình hiện tại và những sai sót mà FED đã mắc phải trong quá khứ khi đưa ra các dự báo.

Như những ví dụ minh họa trên chỉ ra, hậu quả từ việc lũng đoạn thị trường của FED vượt xa khỏi lãi suất chính sách. Chính sách của FED đánh vào tiền tiết kiệm, vốn đầu tư và hoạt động kinh doanh quy mô nhỏ. Tình trạng thất nghiệp mà nó gây ra là một dấu hiệu của giảm phát, bất chấp việc FED đang cố gắng một cách tuyệt vọng để thúc đẩy lạm phát. Tình trạng giảm phát mới xuất hiện này củng cố sức mạnh của đồng dollar, do đó làm suy yếu giá vàng và giá các hàng hóa khác tính theo đồng dollar, khiến giảm phát càng thêm nghiêm trọng.

Ngược lại, các chính sách của FED nhằm mục đích tăng lạm phát ở Mỹ, một phần thông qua tỷ giá hối đoái, khiến giảm phát nghiêm trọng hơn trong các nền kinh tế là đối tác thương mại của Mỹ, chẳng hạn như Nhật. Những đối tác này phản đòn bằng cách hạ giá đồng tiền của nước mình. Nhật Bản là một ví dụ điển hình nhất trong vài năm trở lại đây. Đồng Yen Nhật đã giảm 33% so với đồng USD chỉ trong 8 tháng, từ trung tuần tháng 9 năm 2012 đến trung tuần tháng 5 năm 2013. Đồng Yen rẻ như vậy là để tăng lạm phát ở Nhật Bản thông qua giá nhập khẩu năng lượng cao hơn. Nhưng cách này cũng gây tổn hại cho hàng xuất khẩu của các công ty Hàn Quốc như Samsung và Hyundai, đối thủ cạnh tranh với hàng xuất khẩu của Sony và Toyota, Nhật Bản. Đáp lại, Hàn Quốc cũng giảm lãi suất để hạ giá đồng Won, đến lượt các nước khác cũng làm tương tự, trong cuộc chiến cắt giảm lãi suất, in tiền, lạm phát nhập khẩu và những hiệu ứng dây chuyền được khởi động bởi việc FED lũng đoạn đồng tiền dự trữ của thế giới. Kết quả cuối cùng chúng ta nhận được không phải là một chính sách hiệu quả mà là tình trạng hỗn loạn trên toàn cầu.

Để bảo vệ những hành động can thiệp thị trường của mình, Cục Dự trữ Liên bang cho rằng điều đó là cần thiết để thị trường khắc phục tình trạng rối loạn chức năng như đã từng xảy ra vào năm 2008, khi tính thanh khoản “bốc hơi” và lòng tin vào các nguồn vốn huy động từ thị trường tiền tệ sụp đổ. Tất nhiên, bản thân cuộc khủng hoảng thanh khoản năm 2008 lại là sản phẩm của những sai lầm ngớ ngẩn trong chính sách của FED bắt đầu từ năm 2002. Trong khi chú trọng vào những hiệu ứng có chủ định của các chính sách thì FED dường như không mấy để tâm đến những hiệu ứng ngoài mong muốn.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần IV


Chức Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang được chuyển giao từ Alan Greenspan sang Ben Bernanke vào tháng 2 năm 2006, ngay khi tai họa bong bóng nhà ở bắt đầu lộ diện. Bernanke phải giải quyết vấn đề giảm phát mà Greenspan để lại, sự sụp đổ của thị trường trong năm 2007 đã phá hủy giá trị cầm cố hơn một nghìn tỷ USD trong tài sản thế chấp dưới chuẩn và các tài sản thế chấp chất lượng thấp khác, thêm vào đó là nghìn tỷ USD trong chứng khoán phái sinh trên cơ sở những tài sản này cũng bốc hơi. Cuộc Khủng hoảng năm 2008 buộc các công ty tài chính và các nhà đầu cơ phải cơ bản bán tống bán tháo tài sản để trả nợ. Những tài sản khác được rao bán trên thị trường vì vỡ nợ như Bear Stearns, Lehman Brothers và AIG. Cuộc khủng hoảng tài chính lan rộng sang cả nền kinh tế thực khi thị trường nhà ở bắt đầu chững lại và việc làm trong ngành xây dựng ít dần. Tỷ lệ thất nghiệp tăng cao, góp phần đưa tình trạng giảm phát trở lại. Tỷ lệ lạm phát giảm còn 1,6% trong năm 2010, đúng bằng mức lạm phát đã làm Greenspan mất ăn mất ngủ năm 2001. Trước tình hình này, Bernanke phản ứng thậm chí còn quyết liệt hơn người tiền nhiệm đã làm trước đó gần một thập kỷ. Ông hạ lãi suất thực của Quỹ FED xuống gần bằng 0 trong năm 2008. Từ đó đến nay, con số này vẫn giữ nguyên.

Thế giới đang chứng kiến một cuộc chiến gay go chưa từng có giữa giảm phát và lạm phát. Giảm phát bắt nguồn từ bên trong, từ năng suất của các thị trường đang phát triển, sự thay đổi về nhân khẩu học và tình trạng thoái nợ. Lạm phát đến từ bên ngoài, từ chính sách lãi suất của ngân hàng trung ương và chính sách in tiền. Các chỉ số giá theo thời gian không đơn thuần là điểm dữ liệu, nói đúng hơn, chúng giống một máy đo địa chấn đo lường lực tác động lẫn nhau của các mảng kiến tạo trên một đường đứt gãy. Phần lớn thời gian, đường đứt gãy tĩnh lặng, gần như im lìm. Nhưng có những lúc nó hoạt động mạnh, khi sức ép gia tăng và một mảng kiến tạo đẩy mạng phía trên nó. Tỷ lệ lạm phát biến động tương đối mạnh trong năm 2011, khi mức tăng so với cùng kỳ năm trước đó lên đến 3,2%. Cuối năm 2012, tình trạng giảm phát chiếm ưu thế từ 9 đến tháng 12 năm 2012 khiến chỉ số giá tiêu dùng mỗi lúc một thấp. Nền kinh tế không ở trong tình trạng lạm phát, cũng không ở trong tình trạng giảm phát. Nó ở cả hai trạng thái cùng một lúc vì những nguyên nhân khác nhau và cơ chế hoạt động có thể được xác định thông qua các chỉ số giá.

Điều này tiềm ẩn nhiều ý nghĩa sâu sắc đối với hoạt động hoạch định chính sách. FED không thể dừng chính sách nới lỏng tiền tệ quá lâu vì những yếu tố nền tảng thúc đẩy giảm phát đã hiện hữu. Nếu FED chùn tay trong việc in tiền, giảm phát sẽ nhanh chóng bao trùm nền kinh tế, kéo theo đó là nhiều hậu quả khủng khiếp cho nợ công, doanh thu của Chính phủ và hệ thống ngân hàng. Nhưng dù thế nào thì những nguyên nhân gốc rẽ của giảm phát cũng sẽ không mất đi. Trong vài thập kỷ tới, sẽ có thêm hàng tỷ người gia nhập lực lượng lao động ở châu Á, châu Phi và châu Mỹ Latinh, gia tăng áp lực khiến chi phí và giá cả phải giảm xuống. Cùng lúc đó, hiện tượng tan rã về mặt nhân khẩu ở các quốc gia phát triển sẽ gây áp lực khiến tổng cầu ở những nền kinh tế này giảm xuống. Cuối cùng, những tiến bộ công nghệ vượt bậc đang không ngừng xuất hiện và hứa hẹn khiến năng suất cao hơn với hàng hóa và dịch vụ rẻ hơn. Cuộc cách mạng năng lượng trong khí gas tự nhiên, dầu đá phiến và công nghệ fracking cũng là một yếu tố thúc đẩy lạm phát.

Nói gắn gọn, thế giới muốn giảm phát trong khi các chính phủ muốn lạm phát. Cả giảm phát và lạm phát đều không chịu lùi bước, vì thế sức ép giữa hai bên sẽ tiếp tục gia tăng. Không sớm thì muộn, nền kinh tế cũng sẽ phải hứng chịu không chỉ các “bong bóng” mà cả một “trận động đất” dưới hình thức suy thoái sâu hơn hoặc lạm phát cao hơn khi một “thế lực” nhanh chóng và bất ngờ áp đảo “thế lực” còn lại.

Những chấn động

Những trận động đất được dự báo trước, có cường độ mạnh và gần các thành phố lớn đông dân thường được gọi là “những trận động đất lớn”. Nhưng trước khi chúng xảy ra, người ta có thể thấy những cơn địa chấn nhỏ, gây ra nhiều thiệt hại ở những vùng dọc theo đường đứt gãy các xa các thành phố lớn. Hiện tượng tương tự cũng xảy ra đối với những chính sách của FED nhằm can thiệp vào thị trường. Trong những nỗ lực tuyệt vọng để đối phó với giảm phát. FED đang gây ra những đợt ran rã quy mô nhỏ trong các thị trường cách xa “đấu trường trung tâm” của lãi suất trái phiếu Chính phủ Mỹ. Những hậu quả ngoài dự tính và không lường trước được của các chính sách nới lỏng tiền tệ mà FED áp dụng đang ngày một rõ nét hơn, tốn kém hơn và rắc rối hơn theo nhiều cách. Việc xem xét một cách toàn diện những chính sách độc hại này sẽ cho thấy cuộc rượt đuổi viển vông của FED đối với con rồng giảm phát tất yếu sẽ thất bại như thế nào.

Từ năm 2008 đến năm 2013, mặc dù tỷ lệ lạm phát khá thấp nhưng không phải bằng 0, trong khi thu nhập của các cá nhân của họ gia đình thì gần như bằng 0. Điều này có nghĩa là thu nhập thực tế đã giảm ngay cả trong môi trường lạm phát thấp. Nếu FED chấp nhận giảm phát thì thu nhập thực tế sẽ tăng ngay cả khi không có thu nhập danh nghĩa, vì giá hàng hóa tiêu dùng sẽ thấp hơn. Theo cách này, giảm phát chính là một khoản thưởng thêm cho người lao động vì nó cho phép họ nâng mức sống của mình lên ngay cả khi tiền lương không đổi. Nhà kinh tế học Lacy Hunt đã khái quát hiệu ứng này một cách súc tích như sau:

Vì tiền lương không thay đổi bao nhiêu nên thu nhập thực tế của đại đa số các hộ gia đình Mỹ giảm xuống. Nếu FED không có những quyết định lạ thường như vậy, đáng lẽ lãi suất và lạm phát sẽ thấp hơn so với thực tế hiện nay, và chúng ta có thể tránh được những rủi ro khó nhận biết trong bảng cân đối kế toán nhìn thì có vẻ hoàn hảo của FED. Về bản chất, FED đã cản trở quá trình hồi phục, trì hoãn nền kinh tế tăng trưởng bình thường trở lại, khiến khoảng cách về thu nhập/tài sản trở nên tồi tệ hơn, đồng thời tạo ra một vấn đề mới – làm sao để “thoát khỏi” những chính sách thất bại của FED.

Một hệ quả không mong muốn khác từ chính sách của FED là ảnh hưởng của nó đối với người gửi tiết kiệm. Chính sách lãi suất 0% của Cục Dự trữ Liên bang khiến cho khối tài sản trị giá 400 tỷ USD/năm bị chuyển từ túi của người dân Mỹ sang các ngân hàng lớn. Nguyên nhân là do môi trường lãi suất bình thường ở mức 2% sẽ trả 400 tỷ USD cho những người gửi tiết kiệm trong ngân hàng. Thế nhưng trên thực tế, họ không nhận được gì hết cả, toàn bộ 400 tỷ USD chảy vào các ngân hàng và được xem như tiền nhàn rỗi để cho khách hàng khác vay kiếm lợi nhuận “khủng”. Một phần mục đích của FED khi áp dụng chính sách này là để trừng phạt người gửi tiết kiệm, khuyến khích họ không để tiền ở ngân hàng nữa mà đầu tư vào tài sản rủi ro như cổ phiếu và bất động sản, nhờ đó chống đỡ cho giá trị cầm cố trong những thị trường này.

Tuy nhiên, nhiều người gửi tiết kiệm rất bảo thủ và họ có lý do để như vậy. Một bà cụ hưu trí 82 tuổi không muốn đầu tư vào cổ phiếu vì bà có thể dễ dàng mất 30% tiền tiết kiệm lương hưu khi bong bóng tiếp theo nổ tung. Một nhân viên 22 tuổi dành dụm để mua căn hộ đầu tiên trong đời cũng có thể không mua cổ phiếu vì cùng lý do. Cả hai người đều hy vọng sẽ nhận được một khoản lợi suất hợp lý từ tiền gửi tiết kiệm của mình trong ngân hàng, nhưng FED lại dùng chính sách lãi suất để đảm bảo rằng họ không nhận được gì hết. Vì thế, một chính sách được thiết kế để người dân không tiết kiệm được nữa thực chất lại làm thúc đẩy họ tiết kiệm nhiều hơn, với tâm lý đề phòng, để bù đắp cho phần tiền lãi không được hưởng. Đây chính là phản ứng hành vi không dược dạy trong các giáo trình hay đưa vào các mô hình mà FED sử dụng.

Chính sách của Cục Dự trữ Liên bang cũng gây tổn hại đến hoạt động cho vay với khách hàng là các doanh nghiệp vừa và nhỏ (SMEs). Điều này không ảnh hưởng gì đến FED, vì nó có lợi cho lãi suất của các ngân hàng lớn. Mới đây, Giáo sư Steve Hanke của Viện Đại học John Hopkins đã chỉ ra nguyên nhân của tổn hại mà hoạt động cho SME vay phải gánh chịu. Các ngân hàng cho SME vay thông qua hệ thống cho vay liên ngân hàng. Tức là, Ngân hàng A cho Ngân hàng B vay tiền trên thị trường liên ngân hàng để Ngân hàng B có thể cho một doanh nghiệp nhỏ vay. Nhưng này nay, hình thức cho vay như vậy không còn hấp dẫn đối với các ngân hàng vì lãi suất cho vay liên ngân hàng bằng 0% do sự can thiệp của FED. Vì không thể kiếm lợi nhuận thị trường từ hình thức cho vay liên ngân hàng nên các ngân hàng không tham gia vào thị trường đó. Kết quả là, tính thanh khoản trong thị trường cho vay liên ngân hàng rất thấp, và các ngân hàng có thể không còn tự tin rằng mình có thể huy động tiền khi cần. Do đó, họ tất yếu sẽ ngần ngại không muốn mở rộng danh mục cho vay đối với khu vực SME.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần III


Thông thường, hiệu ứng tài sản được thể hiện như số phần trăm tăng thêm trong chi tiêu tiêu dùng cho mỗi dollar tăng thêm trong tài sản. Ví dụ, một khoản tăng thêm trị giá 100 tỷ USD trong thị trường cổ phiếu và giá nhà ở có hiệu ứng tài sản ở mức 2% sẽ tạ ra một khoản tăng thêm trị giá 2 tỷ USD trong chi tiêu tiêu dùng. Theo Văn phòng Ngân sách Quốc hội, các nghiên cứu khác nhau đánh giá hiệu ứng tài sản từ giá nhà ở năm trong khoảng từ 1,7% đến 21%. Khoảng dao động quá lớn như vậy khá buồn cười, khiến người ta nghi ngờ về những nghiên cứu tương tự, đồng thời nêu bật những khó khăn về phương pháp luận trong lĩnh vực này.

Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York đã thực hiện một nghiên cứu tiên phong về hiệu ứng tài sản từ giá cổ phiếu, trong đó đưa ra những kết luận về cơ bản là phá vỡ niềm tin của Cục Dự trữ Liên bang vào hiệu ứng tài sản. Nghiên cứu có đoạn:

Chúng tôi nhận thấy… một mối liên hệ tích cực giữa sự thay đổi tài sản tích lũy và chi tiêu tích lũy… nhưng hiệu ứng không ổn định và khó xác định. Phản ứng của mức độ tăng trưởng tiêu dùng đối với một sự thay đổi bất ngờ trong tài sản là không chắc chắn và có vẻ như chỉ tồn tại trogn thời gian rất ngắn… Chúng tôi thấy rằng… hiệu ứng tài sản… đang nhỏ dần trong những năm gần đây… Khi chúng ta ép tiêu dùng phải phản ứng lại với độ trễ một giai đoạn,, một… cú sốc đối với sự tăng trưởng của tài sản hầu như không có ảnh hưởng gì đến sựu tăng trưởng tiêu dùng.

Một nghiên cứu khác cho thấy rằng hiệu ứng tài sản, trong phạm vi mà nó tồn tại, tập trung chủ yếu vào giới nhà giàu và không ảnh hưởng gì đến chi tiêu của người dân bình thuờng. Davdi K. Backus, Chủ nhiệm khoa Kinh tế của trường Đại học New York, ủng hộ quan điểm này:

Ý tưởng về một hiệu ứng tài sản không thể đứng vững trước các dữ liệu kinh tế. Theo David Backus, sự bùng nổ của thị trường cổ phiếu vào cuối thập niên 1990 đã góp phần tăng tài sản của người dân Mỹ, nhưng nó không tạo ra một thay đổi đáng kể nào trong tiêu dùng… Trước khi thị trường cổ phiếu tự đảo chiều, “anh không hề thấy tiêu dùng tăng vọt”, Backus nói, “và khi tự nó đảo chiều, anh cũng chẳng hề thấy tiêu dùng giảm mạnh”.

Tuy nhiên, có một vấn đề khác còn gây nhiễu loạn hơn cả sự nghi ngờ đối với quy mô và thời điểm của hiệu ứng tài sản. Đó là việc các nhà kinh tế học thậm chí không chắc chắn về hướng của hiệu ứng. Trong khi đa số cho rằng giá cổ phiếu tăng khiến tiêu dùng tăng thì các nhà kinh tế lại đề xuất rằng chuyện có thể xảy ra theo hướng ngược lại rằng có thể tiêu dùng tăng làm giá cổ phiếu tăng. Nhà kinh tế tiền tệ lỗi lạc Lacy H. Hunt tóm tắt nghiên cứu nói trên về hiệu ứng tài sản như sau:

Vấn đề ở đây không phải là việc các chính sách của FED có khiến tài sản tích lũy tăng hoặc giảm hay không. Vấn đề là những thay đổi trong tài sản có làm chi tiêu tiêu dùng thay đổi ở một mức độ đáng kể nào hay không. Những bằng chứng thuyết phục nhất cho rằng sự tăng giảm thất thường của tài sản có rất ít hoặc hầu như không có tác động đến chi tiêu tiêu dùng. Do đó, khi thị trường cổ phiếu tăng do FED đẩy mạnh tính thanh khoản, nền kinh tế nói chung không bị tác động gì.

Bây giờ hãy xem xét đến việc một số nghiên cứu đi đầu về hiệu ứng tài sản được xuất bản trong năm 1999 hoặc trong năm 2007, đỉnh điểm của hai bong bóng cổ phiếu gần đây nhất. Không có gì đáng ngạc nhiên khi người ta đặc biệt quan tâm đến các nghiên cứu học thuật về hiệu ứng tài sản trong những giai đoạn xảy ra bong bóng cổ phiếu, khi mà hiệu ứng tài sản được cho là mạnh mẽ nhất, nhưng nghiên cứu này lại ngụ ý rằng hiệu ứng tài sản trên thực tế rất yếu ớt và không chắc chắn.

Tất cả những điều trên đều cho thấy rằng, mặc dù Cục Dự trữ Liên bang Mỹ in hàng nghìn tỷ USD hòng theo đuổi hiệu ứng tài sản nhưng trên thực tế, có lẽ cái mà họ đang theo đuổi chỉ là một ảo vọng mà thôi.

Bong bóng tài sản

Nước Mỹ ngày nay đang chứng kiến bong bóng cổ phiếu thứ ba và bong bóng nhà ở thứ hai trong vòng 50 năm qua. Những bong bóng này không giúp ích được gì cho nền kinh tế thực mà chỉ làm giàu cho các công ty môi giới và ngân hàng. Khi chúng phát nổ, nền kinh tế sẽ đối mặt với cơn khủng hoảng tồi tệ từng xuất hiện vào năm 2008, và chẳng bao lâu sau các ngân hàng sẽ cầu xin cứu trợ. Đóng góp không hề nhỏ vào viễn cảnh ảm đạm đó chính là thói ngạo mạn của các ngân hàng trung ương, những người từng không tin vào thị trường nhưng lại luôn tìm cách kiểm soát chúng.

Sự hình thành bong bóng tài sản là một trong những mối hiểm họa dễ thấy nhất mà chính sách in tiền của Cục Dự trữ Liên bang gây ra. Ngoài ra, còn nhiều hiểm họa khác. Một tác động hiển nhiên nhất là việc “xuất khẩu” tình trạng lạm phát từ Mỹ sang các đối tác thương mại của mình thông qua cơ chế tỷ giá hối đoái. Từ năm 2008 đến nay, người ta vẫn luôn thắc mắc về việc tại sao giá cả tiêu dùng ở Mỹ không bị lạm phát. Trong giai đoạn 2008 – 2012, mỗi năm chỉ số giá tiêu dùng ở Mỹ chỉ tăng bình quân 1,8% so với cùng kỳ năm trước đó, tỷ lệ thấp nhất trong tất cả các giai đoạn 5 năm kể từ 1965. Suốt nhiều năm qua, phe chỉ trích FED đã hy vọng rằng lạm phát trong nước sẽ tăng mạnh do hậu quả của việc in tiền, mặc dù có thể chậm đôi chút, nhưgn thực tế là không hề có lạm phát mà ngược lại, những dấu hiệu giảm phát đã bắt đầu xuất hiện trong năm 2013.

Một lý do căn bản giải thích cho việc không có lạm phát ở Mỹ là vì lạm phát đã được xuất khẩu ra nước ngoài thông qua cơ chế tỷ giá hối đoái. Các đối tác thương mại của Mỹ, như Trung Quốc và Brazil, muốn thúc đẩy xuất khẩu của mình bằng cách ngăn không để đồng tiền nước mình tăng giá so với đồng USD. Khi FED in thêm tiền, những đối tác thương mại này phải mở rộng nguồn cung tiền của mình để chặn đứng cơn lũ USD ập vào nền kinh tế nội địa dưới hình thức thặng dư thương mại hoặc đầu tư. Những chính sách in tiền của các quốc gia này gây ra lạm phát trong nền kinh tế của các đối tác thương mại. Ở Mỹ không hề có lạm phát vì Mỹ nhập khẩu hàng hóa giá rẻ từ phía đối tác.

Kể từ khi bắt đầu thiên niên kỷ mới, thế giới nói chung và nước Mỹ nói riêng có một khuynh hướng giảm phát tự nhiên. Ban đầu, Mỹ nhập khẩu giảm phát từ Trung Quốc dưới hình thức hàng hóa giá rẻ được sản xuất bởi nhân công thừa mứa, cộng thêm đồng tiền bị định giá thấp khiến giá hàng hóa Trung Quốc tính theo đồng USD thấp hơn mức mà các nguyên tắc cơ bản của kinh tế quy định. Khuynh hướng giảm phát này được đề cập vào năm 2001, khi tỷ lệ lạm phát hàng năm giảm xuống còn 1,6% – rất gần với ranh giới giảm phát.

Chính nỗi sợ hãi giảm phát đã buộc Chủ tịch của FED – Alan Greenspan giảm mạnh lãi suất. Năm 2002, lãi suất thực bình quân của Quỹ Liên bang là 1,67% – thấp nhất trong 44 năm. Năm 2003, lãi suất bình quân của Quỹ Liên bang thậm chí còn thấp hơn – 1,13% và duy trì ở mức thấp đến hết năm 2004 với lãi suất bình quân là 1,35%. Chính lãi suất thấp bất thuờng kéo dài suốt ba năm này nhằm ngăn chặn giảm phát, và nó đã phát huy hiệu quả. Sau khoảng trễ thường gặp, chỉ số tiêu dùng tăng 2,7% trong năm 2004 và 3,4% trong năm 2005. Greenspan như hoa tiêu của một chiếc máy bay gặp nạn, người đã kéo nó lên vừa đúng lúc nó chuẩn bị đâm xuống mặt đất, ổn định khí động lực và trở lại không trung. Đến năm 2007, tỷ lệ lạm phát quay lại mức 4% và lãi suất của Quỹ Liên bang là hơn 5%.

Greenspan đã chặn đứng con rồng giảm phát, nhưng đồng thời lại tạo nên một con quái vật còn kinh khủng hơn. Chính sách lãi suất thấp của ông trực tiếp dẫn đến bong bóng tài sản nhà ở phát nổ với sức tàn phá nặng nề vào cuối năm 2007, đánh dấu sự khởi đầu của một thời kỳ suy thoái mới. Trong vòng một năm, giá trị tài sản giảm, khả năng thanh khoản mất dần và lòng tin suy yếu đã hình thành giai đoạn Khủng hoảng năm 2008, trong đó hàng chục nghìn tỷ USD tài sản trên giấy tờ bốc hơi chỉ sau một đêm.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần II


Lời chỉ trích này không mới, nó cũng xưa như bản thân các thị trường tự do vậy. Trong cuốn Lý thuyết cảm xúc đạo đức (The Theory of Moral Sentiments) – một tác phẩm triết học từ năm 1795, buổi bình minh của hệ thống tư bản chủ nghĩa hiện đại – Adam Smith đã đưa ra quan điểm rằng không một nhà hoạch định nào có thể điều khiển một hệ thống các thành phần có thứ tự, lớp lang, mà bản thân mỗi thành phần lại là một hệ thống với những đặc điểm độc nhất vô nhị, nằm ngoài khả năng quan sát của người hoạch định. Có thể gọi đây là Lý thuyết Matryoshka, đặt theo tên của những con búp bê truyền thống của Nga gồm nhiều con nhỏ trong một con lớn mà nhìn ở ngoài không thấy được. Điểm khác biệt là số lượng búp bê matryoshka có hạn, trong khi sự đa dạng trong một nền kinh tế hiện đại thì vô hạn, chúng tác động qua lại lẫn nhau và nằm khả năng lĩnh hội của đa số chúng ta.

Gần 200 năm sau tác phẩm của Adam Smith, năm 1945, Friedrich Hayek xuất bản tiểu luận kinh điển “Việc sử dụng kiến thức trong xã hội” (The Use of Knowledge in Society) và cũng đưa ra lập luận như trên, nhưng trọng tâm thay đổi một chút. Trong khi Smith nhấn mạnh vào các cá nhân thì Hayek lại nhấn mạnh và thông tin. Điều này phản ánh góc nhìn của Hayek về ngưỡng giới hạn của kỷ nguyên máy tính, khi các mô hình dựa trên các hệ phương trình bắt đầu thống trị ngành khoa học kinh tế. Tất nhiên, Hayek là một nhà vô địch trong địa hạt sự tự do cá nhân. Ông hiểu rằng những thông tin mà mình đề cập đến cuối cùng sẽ được tạo ra ở mức độ các “diễn viên tự trị” (autonomous actor) riêng lẻ trong một hệ thống kinh tế phức tạp. Ý Hayek là không một cá nhân, ủy ban hay chương trình máy tính nào có được tất cả mọi thông tin cần thiết để kiến thiết một trật tự kinh tế, ngay cả khi có sẵn một mô hình trật tự như vậy. Ông viết:

Đặc điểm dị biệt của một trật tự kinh tế có lý trí là: kiến thức về những hoàn cảnh mà chúng ta phải khai thác lại không bao giờ tồn tại trong một hình thức tập trung hoặc tích hợp mà phân tán thành nhiều mảnh kiến thức không hoàn chỉnh và thường mâu thuẫn nhau do tất cả các cá nhân riêng lẻ nắm giữ… Hay nói ngắn gọn, đó là vấn đề về việc sử dụng dạng kiến thức mà không một ai nắm giữ toàn bộ.

Charles Goodhart lần đầu tiên trình bày Định luật Goodhart (Goodhart’s Law) trong một tờ báo xuất bản năm 1975 bởi Ngân hàng Dự trữ Australia. Định luật Goodhart thường được diễn giải như sau: “Khi một chỉ số tài chính trở thành đối tượng của chính sách, nó sẽ không còn thực hiện chức năng của một chỉ số nữa”. Cách diễn giải này nắm bắt được bản chất của Định luật Goodhart nhưng nguyên văn của định luật còn sắc bén hơn nhiều, vì nó bao gồm cụm từ “nhằm mục đích kiểm soát”. (Câu đầy đủ là: “Bất cứ hiện thành thống kê tuần quy nào cũng sẽ có xu hướng sụp đổ một khi người ta tạo sức ép lên đó nhằm mục đích kiểm soát”). Cụm từ này nhấn mạnh vấn đề mà Goodhart lo ngại, không chỉ với sự can thiệp hay lũng đoạn thị trường nói chung mà với cả hình thức ra mệnh lệnh từ trên xuống của các ngân hàng trung ương nhằm kiểm soát các kết quả trong những hệ thống phức tạp.

Cả Adam Smith, Friedrich Hayek và Charles Goodhart đều kết luận rằng phương pháp hoạch định tập trung không đơn thuần là được ưa chuộng và không tối ưu. Nó còn không khả thi. Kết luận này phù hợp với lý thuyết về độ  phức tạp tính toán (computational complexity). Lý thuyết này phân loại các thách thức về mặt tính toán theo độ khó được đo lường bằng dữ liệu, các bước tính và nguồn lực cần thiết để giải quyết một vấn đề cho trước. Có những vấn đề được xem là không thể tính toán vì dữ liệu quá đồ sộ, hoặc các bước xử lý kéo dài vô tận, hoặc tất cả nguồn lực tính toán trên thế giới vẫn chưa đủ để thực hiện, hoặc cả ba lý do trên. Cả Smith, Hayek và Goodhart đều cho rằng sự khác  biệt và khả năng thích nghi của những hành động của con người trong môi trường kinh tế là một trường hợp điển hình của độ phức tạp tính toán và việc tối ưu hóa chúng vượt quá khả năng của con người hoặc máy móc. Điều này không có nghĩa là các hệ thống kinh tế không thể chạm đến điểm tối ưu, mà điểm tối ưu sẽ được xác định dựa trên độ phức tạp của nền kinh tế chứ không bị ấn định bởi ngân hàng trung ương thông qua các chính sách của họ. Các ngân hàng trung ương ngày nay, đặc biệt là Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, đang lặp lại những sai lầm của Lenin, Stalin và Mao Trạch Đông dưới hình thức phi bạo lực, mặc dù bạo lực có thể xuất hiện thông qua tình trạng chênh lệch về thu nhập, bất ổn xã hội và sự đối kháng với chính quyền.

Charles Goodhart đã bổ sung một đoạn kết đáng sợ cho những phát biểu nổi tiếng của Adam Smith và Friedrich Hayek về vấn đề độ phức tạp của nền kinh tế. Điều gì sẽ xảy ra khi bản thân những dữ liệu mà các ngân hàng trung ương sử dụng để hoạch định chính sách lại là kết quả của tình trạng lũng đoạn chính sách đã xảy trước đó?

Hiệu ứng tài sản

Cho phép đo lỷ lệ lạm phát, tỷ lệ thất nghiệp, thu nhập và những chỉ số khác đều được các ngân hàng trung ương giám sát một cách chặt chẽ và xem đó là cơ sở để đưa ra quyết sách. Tỷ lệ thất nghiệp giảm và tỷ lệ lạm phát tăng có thể là dấu hiệu của việc phải thắt chặt chính sách tiền tệ, trong khi giá tài sản giảm có thể cho thấy cần phải nới lỏng chính sách tiền tệ. Các nhà hoạch định chính sách phản ứng lại với các vấn đề của nền kinh tế bằng cách thiết kế chính sách sao cho chúng có thể cải thiện được dữ liệu. Sau một thời gian, bản thân dữ liệu có thể không còn phản ánh thực trạng nền kinh tế nữa mà chỉ là kết quả của một chính sách có chủ định. Nếu những dữ liệu này lại được sử dụng làm chỉ dẫn cho chính sách tiếp theo tức là ngân hàng trung ương đã rơi vào vòng luẩn quẩn không  hồi kết, trong đó những dấu hiệu sai dẫn đến chính sách sai, chính sách sai này lại tạo ra những chỉ dẫn sai hơn và sự lũng đoạn chính sách nghiêm trọng hơn, cứ thế… Chính sách sẽ ngày càng xa rời thực tế, cho đến khi nó đâm sầm vào bức tường dữ liệu không dễ gì điều chỉnh được, chẳng hạn như thu nhập và sản lượng thực tế.

Hiệu ứng tài sản (wealth effect) là một ví dụ. Khái niệm này không hề phức tạp. Hai lớp tài sản là cổ phiếu và nhà ở là đại diện cho hầu hết tài sản của người dân Mỹ. Tài sản được đại diện bởi cổ phiếu rất dễ thấy. Hàng tháng, người Mỹ đều nhận được sao kê tài khoản 401(k) của mình, và họ có thể kiểm tra giá của những cổ phiếu cụ thể trong thời gian thực nếu muốn. Giá nhà ở thì kém minh bạch hơn, nhưng người ta có thể thu thập tin tức từ các bảng niêm yết giá bất động sản và những câu chuyện phiếm cũng đủ để người Mỹ hiểu sơ về giá trị ngôi nhà mình đang ở. Những người ủng hộ lý thuyết hiệu ứng tài sản nói rằng, khi giá cổ phiếu và giá nhà ở tăng lên, người dân Mỹ cảm thấy giàu có hơn, sẵn sàng tiết kiệm ít hơn và chi tiêu nhiều hơn.

Hiệu ứng tài sản là một trụ cột chống đỡ cho chính sách lãi suất 0% và việc in tiền vô tội vạ từ năm 2008 đến nay của FED. Chúng ta có thể dễ dàng hiểu được cách lập luận của họ. Lãi suất thấp thì sẽ có nhiều người Mỹ có khả năng trả thế chấp hơn, khiến nhu cầu mua nhà tăng lên, dẫn đến giá nhà cao hơn. Tương tự, với lãi suất thấp, các nhà môi giới sẽ đưa ra những khoản nợ lãi suất thấp hơn cho khách hàng, khiến nhu cầu mua cổ phiếu và giá cổ phiếu cao hơn.

Ngoài ra, cũng có một số hiệu ứng chuyển đổi quan trọng. Tất cả các nhà đầu tư đều thích nhận được tỷ suất sinh lời ổn định từ khoản tiết kiệm và đầu tư của mình. Nếu ngân hàng trả lãi gần bằng 0, người Mỹ sẽ quay sang chi tiền cho cổ phiếu để mong nhận được lợi nhuận cao hơn, khiến giá cổ phiếu và nhà ở tăng cao hơn. Nhìn bề mặt, các chính sách lãi suất 0% và nới lỏng tiền tệ đã đem lại kết quả đúng như dự định. Giá cổ phiếu tăng hơn hai lần trong giai đoạn 2009 – 2014, giá nhà ở cũng bắt đầu phục hồi mạnh mẽ từ giữa năm 2012. Sau bốn năm cố gắng kiểm soát giá tài sản, đến năm 2004, có vẻ như FED đã thành công. Tài sản đang được tạo ra, ít nhất là trên giấy tờ, nhưng hiệu quả của việc này là gì?

Người ta đã tranh cãi về sức mạnh của hiệu ứng tài sản suốt mấy chục năm qua, nhưng những nghiên cứu gần đây ngày càng củng cố sự nghi ngại đáng kể về tác động của nó. Một số nhà kinh tế học nghi ngờ rằng hiệu ứng tài sản chỉ tồn tại đến một mức độ nhất định. Vấn đề là, hiệu ứng này mạnh đến đâu, kéo dài được bao lâu và có đáng để xã hội phải chấp nhận những tác động tiêu cực và sự méo mó thông tin cần thiết để đạt được nó hay không?

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.

Sự thất bại của các thị trường – Phần I


Người đứng đầu hệ thống… dường như ông ta nghĩ rằng mình có thể bố trí các thành viên khác nhau trong một xã hội rộng lớn dễ dàng như việc sắp xếp các quân cờ khác nhau trên một bàn cờ. Ông ta không hề nghĩ đến việc trong bàn cờ vĩ đại của xã hội loài người, mỗi quân cờ có một nguyên lý chuyển động của riêng nó.

Adam Smith

The Theory of Moral Sentiments

“ Dữ liệu” mà từ đó các tính toán kinh tế bắt đầu không bao giờ dành cho cả xã hội, nó chỉ dành cho một trí tuệ duy nhất có thể nhìn ra những ảnh hưởng tiềm tàng và không bao giờ quá chủ quan.

Friedrich A. Hayek

Bất cứ quy tắc thống kê hợp thức nào cũng sẽ có xu hướng sụp đổ một khi người ta tạo sức ép lên đó nhằm mục đích kiểm soát.

Định luật Goodhart

1975

Trong tác phẩm Người lái buôn thành Venice (The Merchant of Venice) của Shakespeare, Salanio hỏi, “Giờ thì, có tin gì mới về Rialto?” Anh ta đang tìm kiếm thông tin, thu thập tình báo và cố gắng xác định xem việc gì đang xảy ra trên thị trường. Salanio không có ý kiểm soát hoạt động giao thương, anh ta biết mình không thể. Anh ta cố gắng nắm bắt luồng tin tức, tìm chỗ của mình trong chợ.

Janet Yellen và Cục Dự trữ Liên bang cũng nên khiêm nhường như vậy mới phải.

Từ chợ/thị trường (market) gợi ra hình ảnh về mọi thứ từ những hàng hóa trao đổi thời tiền sử đến các hội chợ trung cô tới các sàn giao dịch kỹ thuật số đương đại với những vụ mua bán tốc độ nano giây diễn ra trong một đám mây điện toán. Về bản chất, chợ là nơi người mua và người bán gặp nhau để tiến hành giao dịch hàng hóa và dịch vụ. Trong thế giới ngày nay, chợ có thể diễn ra ở một địa điểm ảo, một đại lộ kỹ  thuật số, một cuộc gặp có thể chỉ là sự kết nối chớp nhoáng. Nhưng bản chất của chợ thì không đổi kể từ khi con người đổi hổ phách lấy gỗ mun trên các bờ biển Địa Trung Hải trong suốt Thời đại Đồ đồng.

Tuy nhiên, thị trường – dù là cho hàng hóa hữu hình như vàng, hay vô hình như cổ phiếu – lại bao hàm những quy trình chuyên sâu hơn việc trao đổi hàng hóa và dịch vụ đơn thuần. Về cơ bản, thị trường nói về việc trao đổi thông tin liên quan đến giá cả hàng hóa và dịch vụ. Giá cả rất linh động. Khi một nhà buôn hay thương gia tìm hiểu chắc chắn một mức giá thị trường, những người khác có thể sử dụng thông tin đó để mở rộng sản lượng hoặc ký hợp đồng sản phẩm đầu ra, thuê hoặc sa thải nhân viên, hay chuyển sang thị trường khác với một lợi thế về thông tin trong tay.

Thông tin có thể giá trị hơn cả tài sản cơ sở của nó. Đây chính là bí mật của đế chế Bloomberg trị giá nhiều tỷ USD. Một nhà đầu tư mạo hiểm nên định giá như thế nào đối với một cổ phần trong một doanh nghiệp sản xuất một sản phẩm hoàn toàn mới? Cả nhà đầu tư lẫn chủ doanh nghiệp đều không biết. Nhưng thông tin về kết quả hoạt động trong quá khứ, doanh nghiệp đó thi thoảng lời rất nhiều hay thường xuyên lỗ, sẽ đưa ra những chỉ dẫn cho các bên và cho phép nhà đầu tư tiếp tục góp vốn. Những thông tin về doanh số và tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư chính là chất bôi trơn để công ty có thêm nhiều doanh số và vốn đầu tư nữa. Có thể một vụ trao đổi hàng hóa và dịch vụ là kết quả của hoạt động của thị trường, nhưng trước hết, thiết lập giá mới là chức năng của thị trường cho phép một vụ trao đổi diễn ra.

Bất cứ ai từng bước khỏi một cửa tiệm bán thảm trong một khu chợ Trung Đông rồi thấy người bám đuổi theo la to “Ông ơi, ông ơi, tôi có giá tốt hơn, rất rẻ”, hẳn sẽ biết được sức hấp dẫn của việc thiết lập giá. Động năng này không khác gì hoạt động giao dịch tần suất cao, được số hóa và tự động hóa diễn ra trong các máy chủ kế bên các nền tảng giao dịch hối đoái ở New York và Chicago. Máy tính này cho ra phiên bản nano giây của “Ông ơi, tôi có giá tốt hơn”. Thiết lập giá vẫn là chức năng chủ yếu nhất của thị trường.

Nhưng thị trường không chỉ là nhà của người mua và người bán, dân đầu cơ và đầu cơ hưởng chênh lệch. Các thị trường trên toàn cầu ngày nay dường như có sức hấp dẫn không thể cưỡng nổi đối với các ngân hàng trung tâm đang ấp ủ những kế hoạch đổi đời. Kế hoạch là những thứ phù phiếm hão huyễn của họ vì với họ, các thị trường chỉ là những ống nghiệm để họ thí nghiệm các lý thuyết can thiệp của mình.

Các ngân hàng trung ương kiểm soát giá tiền và do đó gián tiếp ảnh hưởng đến mọi thị trường trên thế giới. Với quyền lực vô biên này, một ngân hàng trung ương lý tưởng sẽ khiêm nhường thận trọng và tôn trọng các tín hiệu thị trường. Thay vào đó, các ngân hàng trung ương hiện đại vừa trơ tráo, vừa ngạo mạn trong những nỗ lực nhằm bẻ hướng thị trường theo ý họ. Kế hoạch tập trung từ trên xuống, áp đặt cách phân bổ nguồn lực và sản lượng công nghiệp dựa trên những hiểu biết mà họ cho là ưu việt nhất về mong muốn và nhu cầu – những việc này đã góp phần “đầu độc” các nhà chính trị trong lịch sử. Thật là nực cười vừa chua xót khi các ngân hàng trung ương của phương Tây lại thích thú cổ xúy cho phương pháp kế hoạch tập trung vào đầu thế kỷ XXI trong khi cuối thế kỷ XX, tức là cách đây không lâu, cả Liên Xô lẫn Cộng sản Trung Quốc đều từ bỏ nó. Liên Xô và Cộng sản Trung Quốc đã áp dụng hình thức kế hoạch tập trung cực đoan cho hai quốc gia lớn nhất thế giới và 1/3 dân số Trái Đất trong tổng cộng hơn 100 năm. Kết quả là những thất bại cay đắng mà ai cũng thấy. Các nhà hoạch định kế hoạch theo hướng tập trung, như Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, cũng sẽ phải đối mặt với thất bại tương tự trong tương lai. Vấn đề còn bỏ ngỏ hiện nay là khi nào thì điều đó xảy ra và cái giá mà xã hội phải trả là gì?

Sở dĩ người ta ủng hộ đường lối kế hoạch tập trung là vị họ nhấn thấy nhu cầu phải giải quyết một vấn đề từ trên xuống. Đối với Cộng sản Nga năm 1917, đó là vấn đề Nga hoàng và xã hội phong kiến. Đối với Cộng sản Trung Quốc, đó là vấn đề tham nhũng ở các địa phương và chủ nghĩa đế quốc ngoại bang. Đối với các nhà hoạch định tập trung ở các ngân hàng trung ương ngày nay, vấn đề là giảm phát và tỷ lệ tăng trưởng danh nghĩa thấp. Những vấn đề trên đều có thật, nhưng cách giải quyết từ trên xuống lại không thực tế, chúng chỉ là sản phẩm của những ý thức hệ ngạo mạn và sai lầm.

Trong thế kỷ XX, Nga và Trung Quốc bám chặt vào ý thức hệ Marxist và sự ngạo mạn của họng súng. Ngày nay, các ngân hàng trung ương nhất mực đi theo chủ nghĩa Keynes và sự ngạo mạn của tấm bằng Tiến sĩ Cả ý thức hệ Marxist lẫn Keynes đều không cho phép các cá nhân có được sự tự do cần thiết để tìm hiểu những giải pháp thực chất là hệ quả từ đám mây mù các đặc tính phức tạp, rắc rối của một nền kinh tế phát triển. Thay vào đó, các cá nhân có thể cảm nhận được sự thao túng và kiểm soát từ các ngân hàng trung ương nên sẽ kìm hãm hoạt động kinh tế của mình hoặc theo đuổi những loại hình doanh nghiệp nhỏ hơn và hoàn toàn mới nhưng nằm ngoài tầm thao túng của ngân hàng trung ương.

Các bên tham gia thị trường bị bỏ lại với tình trạng đầu cơ giao dịch quá mức cần thiết và lúc nào cũng phải cố gắng đi trước những cái đầu trong phòng Chủ tịch của Cục Dự trữ Liên bang. Gần đây, những nơi được gọi là thị trường thực chất đã biến thành nơi để giao dịch trước khi FED kịp công bố chính sách mới, hoặc làm lợi từ sự thực thi cứng rắn của FED. Từ năm 2008, các thị trường trở thành nơi để bòn rút nhiều hơn là tạo ra của cải. Thị trường không còn thực hiện đúng chức năng của nó nữa. Trong thị trường ngày nay, bàn tay chết của giới học thuật và người thực lợi đã thay thế cho bàn tay vô hình của người giao dịch hoặc doanh nghiệp.

(còn tiếp) 

TH: T.Giang – CSCI

Nguồn tham khảo: James Rickards – Sự lụi tàn của đồng tiền – NXB TC 2017.